本文來自?The Block ?原文作者?|?Tarun Chitra

譯者 |?Moni

出品?|?Odaily星球日報（ID：o-daily）

2020 年即將到來，也預(yù)示著我們即將進(jìn)入下一個全新的十年。

相信很多人最近看了許許多多“年終總結(jié)類”文章。區(qū)塊鏈和加密貨幣行業(yè)也是如此，的確，如果不先凝視金融發(fā)展的過去，我們將無法預(yù)見加密交易行業(yè)會有一個什么樣的未來！

從歷史上來看，每次金融交易創(chuàng)新所帶來的重大變化都伴隨著商業(yè)模式創(chuàng)新和技術(shù)改進(jìn)的結(jié)合。在加密交易領(lǐng)域里，這些創(chuàng)新包括對估值的定量改進(jìn)（比如使用 Black-Scholes 期權(quán)定價模型）、以及幫助新競爭對手（比如 BATS）進(jìn)入交易平臺的電子化市場基礎(chǔ)設(shè)施。

過去四十年的發(fā)展，已經(jīng)給傳統(tǒng)金融市場結(jié)構(gòu)和估值模型帶來了改變，而接下來的四十年，看起來這種變革趨勢依然會繼續(xù)下去。在上世紀(jì) 80 年代和 90 年代，電子化交易市場和新穎的估值模型推動期權(quán)和期貨交易達(dá)到了前所未有的新高度。隨著時間的推移，在本世紀(jì)的前二十年里（即 2000 年代和 2010 年代），金融行業(yè)發(fā)展也導(dǎo)致出現(xiàn)全新的算法交易形式，同時市場發(fā)展也使得越來越多被動投資（和整體市場參與）變得更加容易。

與傳統(tǒng)金融行業(yè)一樣，我們也已經(jīng)在加密貨幣領(lǐng)域里看到商業(yè)模式和技術(shù)改進(jìn)開始出現(xiàn)“融合”，幾個最典型的例子就是交易所通證（exchange token）、鏈上交易和借貸等。事實上，這種“融合”趨勢不僅會是未來金融行業(yè)發(fā)展的重要目標(biāo)，也將成為全新加密量化交易時代的領(lǐng)頭羊。

交易所通證：商業(yè)模式創(chuàng)新還是監(jiān)管套利？

相信很多人都對 2017 年加密貨幣“瘋狂牛市”還記憶猶新，當(dāng)時一些交易所和精通金融的業(yè)內(nèi)人士就意識到，如果想要讓客戶減少對加密貨幣固有波動性的擔(dān)憂，期貨和其他衍生產(chǎn)品是一種最有效的“包裝”方法。在這方面，加密貨幣交易所 BitMEX 走在了前列，但隨著市場上出現(xiàn)的新加密貨幣期貨交易所越來越多，他們開始紛紛爭奪 BitMEX 的先發(fā)優(yōu)勢和流動性優(yōu)勢。這場競爭對整個行業(yè)來說并沒有壞處，相反還產(chǎn)生了一個令人驚奇的商業(yè)模式創(chuàng)新：交易所通證。

市場上的大多數(shù)其他通證都缺乏效用和應(yīng)計價值（value accrual），鑒于此，想必大家很自然地想到了一個問題：既然其他通證都缺乏效用和應(yīng)計價值，那為什么交易所通證就是特殊的，并且具有應(yīng)計價值的呢？為此，讓我們先來了解一些關(guān)于傳統(tǒng)股權(quán)交易場所如何分配收益的背景知識。

在傳統(tǒng)股權(quán)交易市場中，紐約證券交易所（NYSE）或芝加哥商品交易所（CME）等交易所會與做市商分享收益，收益分配比例取決于做市商的交易量。他們?yōu)槭裁匆@么做呢？首先，交易所不想自己承擔(dān)風(fēng)險，他們只想收取“通行費(fèi)”（傭金），但又不想做任何維護(hù)工作。不過，交易所需要確保兩項工作不會有問題：第一、買入價和賣出價之間的差額不能被拉的過大，即確保小點差；第二，滿足監(jiān)管要求，比如支持監(jiān)管中立市場服務(wù)（Regulation Neutral Market Service, 即 RegNMS）。為了更好地實現(xiàn)上述目的，交易所通常會給做市商提供一些折扣，比如按照傭金收取比例通常需要支付每股交易價格的 0.01%，但是如果你每天交易量超過 10,000 股，交易所就會為你提供 0.005％ 的折扣，這筆費(fèi)用可以每季度支付，也可以按次支付。

加密貨幣交易所的“交易所通證”，就是從傳統(tǒng)交易所提供的“折扣”服務(wù)上找到了創(chuàng)新點，包括 Binance 的 BNB、FTX 的 FTT、CoinFLEX 的 FLEX、以及 Huobi 的 HT，這些交易所通證都可以提供更高的即時折扣優(yōu)惠。那么，交易所通證又是如何運(yùn)作的呢？

1、做市商會連續(xù)獲得以這些通證支付的回扣，從而改變了這些通證的相對供應(yīng)量（比如新通證被增發(fā)）；

2、加密貨幣交易所很少會大批量銷毀自己的交易所通證，這也會讓交易所通證變得更有價值，同時由于做市商已經(jīng)在市場上對這些通證進(jìn)行報價（比如，FTT / USDT就有買賣價差），他們就可以有效地獲得 “連續(xù)”回扣；

3、連續(xù)支付的回扣能讓做市商更好地去優(yōu)化資本，從而使他們可以：

• 將這些返利重新投資到多頭頭寸上（我們可以將其看作是一種“紅利再投資”的行為，但這里僅適用于做市商！）

• 承擔(dān)更大的風(fēng)險和杠桿；

• 縮小買入價和賣出價之間的差額，降低風(fēng)險。

紐約證券交易所或芝加哥商品交易所當(dāng)然也可以提供類似的功能和服務(wù)，但他們卻不愿這樣做，因為這些交易所通證很容易被監(jiān)管機(jī)構(gòu)認(rèn)定為證券。所以，這就是我們很少看到交易所通證在西方國家蓬勃發(fā)展的原因，現(xiàn)在這些通證主要面向的是亞洲市場，并且已經(jīng)成功地鼓勵新興市場參與者以傳統(tǒng)交易所無法提供的方式為這些加密貨幣交易所增加流動性。不僅如此，這些交易所通證還有一個反饋回路，所以你會看到Binance、FTX、Huobi、以及 CoinFLEX——這些 BitMEX 的競爭對手們紛紛利用自己的交易所通證作為攫取市場份額的工具。

從傳統(tǒng)金融行業(yè)的過去，我們可以學(xué)到什么？

如今，加密貨幣交易所之間無休止的競爭和 1990 年代末至 2000 年代初期股市活躍早期階段非常相似，當(dāng)時除了紐約證券交易所和納斯達(dá)克之外，市場上也有許多彼此競爭的各種交易平臺。那時候，美國股市的流動性極為分散，數(shù)據(jù)也有問題，一些大型數(shù)據(jù)提供商（比如雅虎財經(jīng)和標(biāo)準(zhǔn)普爾）提供了數(shù)百種質(zhì)量不同的交易數(shù)據(jù)，他們的作用和現(xiàn)在加密貨幣市場里的 CoinMarketCap 很相似。為此，監(jiān)管者決定通過支持監(jiān)管中立市場服務(wù)，迫使分散的股票交易所變得更加集中，從而提高流動性和透明度。

監(jiān)管中立市場服務(wù)于 2005 年開始實施，要求全美范圍內(nèi)的證券交易所提供比其他所有交易所更高的全國最佳買賣報價（NBBO），從而強(qiáng)制確保美國股市價格平穩(wěn)。不過，此舉也意味著一些規(guī)模較小的交易所將不得不“聽從于”規(guī)模較大的交易所，并提供與那些高交易量相匹配的價格。在這種情況下，導(dǎo)致市場上許多規(guī)模較小的交易所不可避免地倒閉了，因為被迫提供偏離其流動性的價格會讓他們虧損。

最終，美國新興股票交易所繁榮和蕭條的時代以一些最大的新興股票交易所被傳統(tǒng)交易所和銀行以數(shù)十億美元的價格收購而告終。當(dāng)我們回過頭再來看交易所通證，自然也會想到一個問題：加密貨幣行業(yè)的監(jiān)管中立市場服務(wù)會是什么樣子呢？

自動化做市商：加密貨幣的監(jiān)管中立市場服務(wù)？

說到監(jiān)管中立市場服務(wù)，早期美國股市的分散性本質(zhì)與如今加密貨幣交易所和鏈上交易的去中心化性質(zhì)非常相似。

在加密貨幣世界里，交易者其實可以使用智能合約進(jìn)行非托管交易，而不是在Coinbase、Binance 或 BitMEX 這些中心化實體上進(jìn)行交易。直到 2019 年，這些加密貨幣交易所的用戶體驗依然不是很好，比如：費(fèi)用昂貴（相對于中心化的交易競爭對手）、安全漏洞（維護(hù)成本較高）、費(fèi)用通證價值極低（甚至無價值）。隨著 Uniswap 的推出，以及不斷推陳出新的產(chǎn)品市場，這些協(xié)議用戶在可用性、用戶體驗、以及費(fèi)用等方面都感受到了巨大變化。Uniswap 是 2018 年 11 月發(fā)布在以太坊主網(wǎng)上的去中心化交易所協(xié)議，其創(chuàng)建者 Hayden Adams 曾得到以太坊基金會 100,000美元 的資助。Uniswap 的構(gòu)思簡單而巧妙，使用等價的 ETH 和 ERC-20 代幣建立鏈上交易對池，為交易所提供流動性。由于避免了自動化做市商（automated market makers）曾經(jīng)出現(xiàn)過的錯誤，同時還針對簡易性進(jìn)行了優(yōu)化（導(dǎo)致費(fèi)用復(fù)雜度降低，成本也越來越小），Uniswap的表現(xiàn)也比 Bancor 之類的競爭對手要好得多（Odaily星球日報注：Bancor 曾在 2017 年成功募集到 1.53 億美元的資金）。

那么，什么是自動化做市商呢？我們有一些無需做市商就能評估資產(chǎn)的方法，自2000年代初以來，這些方法就已經(jīng)存在于學(xué)術(shù)文獻(xiàn)中，并且通常用于早期預(yù)測市場。但是，由于用戶體驗過于復(fù)雜和其他一些挑戰(zhàn)（比如：閃電網(wǎng)絡(luò)/Lay 2博弈挑戰(zhàn)），導(dǎo)致使用率往往不是很高。

那么，自動化做市商如何工作？實際上，他們可以激勵參與者：

1、將資產(chǎn)借給一個池，從池中按比例分配交易費(fèi)用。做市商被這些放貸人所取代，這些放貸人可以通過將其資產(chǎn)借給池來獲得被動收入，甚至可以將放貸方獲得的收益視為“與交易所的共享收益”，這恰好就是一個智能合約。

2、扮演一個“預(yù)言機(jī)”（oracle），同步鏈下交易所與鏈上交易所的價格（例如，激勵套利者將Coinbase上的ETH / DAI價格保持在``接近''鏈上交易所的水平）。

自動化做市商的簡易性已經(jīng)導(dǎo)致產(chǎn)生了大量鏈上流動性，為了讓通證價格能夠在 Coinbase/Binance 這些加密貨幣交易所上被“Tether 化”，自動化做市商會改變自己的策略，從沒有交易分類賬本開始，到向通證庫提供通證的人提供激勵。不僅如此，那些從事去中心化交易協(xié)議用戶界面開發(fā)的人很容易就能與Uniswap集成，這是去中心化保證金交易合約 Synthetix 正在引領(lǐng)合成通證交易者流動性的原因，同時也是去中心化交易所 BitMEX 的眾多嘗試之一。Synthetix 可以算是鏈上交易場所允許新用例引導(dǎo)現(xiàn)有流動性的典范，而隨著其原生通證價值的增加，也使其成為 Uniswap 最大的資產(chǎn)之一。那么，是什么推動了鏈上交易活動不斷增加呢？可能有以下幾個原因：

1、對 KYC 的審查越來越嚴(yán)格（據(jù)稱 BitMEX 也要遵守歐盟反洗錢 5 號令）；

2、引入實用的自動化做市商涉及，為通證貸方提供合理（但不是完美）的被動收入，同時也鼓勵套利者價格同步；

3、鏈上貸款（例如 Compound）的增長為交易者提供了重要的杠桿作用；

4、事實證明，越來越多的交易所聚合服務(wù)提供商（比如 1inch、DEX.ag、0x 的全新設(shè)計）的市場力量可以在這些交易池中同步價格（并降低費(fèi)用！），而無需交易委托賬本。

這是一個相當(dāng)大的創(chuàng)新，因為傳統(tǒng)市場中的價格同步是相對于全國最佳買賣報價（NBBO）而言的，也必須要有一個交易委托賬本；

這看上去已經(jīng)像是一個去中心化版本的監(jiān)管中立市場服務(wù)（RegNMS）了，而且不需要KYC（了解你的客戶）合規(guī)約束。

這些變化將如何影響加密交易的未來？

考慮到 2019 年加密貨幣行業(yè)里出現(xiàn)了兩種金融工具，想必很多人很自然地想問，下一步是什么，這些工具在未來十年將如何改變加密交易？在此，我們將從四個方面進(jìn)行分析，分別是：比特幣、以太坊、其他 Layer 1 協(xié)議，以及未來估值模型。

1、比特幣

• 閃電網(wǎng)絡(luò)（Lightning）一直是比特幣鏈上借貸活動的主要形式，借貸交易對應(yīng)于在路由方面提供的原始網(wǎng)絡(luò)價值。我們認(rèn)為，閃電網(wǎng)絡(luò)將在 2020 年取得長足進(jìn)步，尤其是Sparkswap 等加密貨幣交易所和 Lightning Poker 這樣的游戲在用戶體驗和可用性方面取得了不錯的改進(jìn)優(yōu)化；

• 中心化交易所會連接到閃電網(wǎng)絡(luò)（Bitfinex 在 12 月已經(jīng)宣布連接到閃電網(wǎng)絡(luò)），并且提供更多套利機(jī)會，這是因為 Lay 2 跨鏈解決方案將開始具有更多內(nèi)在價值（比如，使 Uniswap套利機(jī)會更有價值）；

• 有許多項目希望通過側(cè)鏈將 DeFi 引入比特幣，比如 Echo 和 Money on Chain（基于RSK），這些項目將為不想通過跨鏈賺取收益的比特幣持有人提供充足的機(jī)會；

• 諸如 Cosmos 和 tBTC 之類的跨鏈解決方案也將幫助提高流動性，因為交易者可以在一個區(qū)塊鏈上借出另一個區(qū)塊鏈鏈上的通證，而無需依賴像 Genesis 或 Celsius 這樣的外部供應(yīng)商；

• 閃電和跨鏈解決方案將為比特幣持有者提供幾乎所有的鏈上借貸和交易利潤，而側(cè)鏈將很難獲得普及應(yīng)用。

2、以太坊

• 越來越多保證金交易平臺開始在以太坊上推出，比如 Monte Carlo DEX（具有高達(dá)5倍杠桿率的比特幣合成）、UMA 和 Synthetix。在下個十年，我們可能看到這些項目獲得增長，這些項目旨在使用新穎的收益分成協(xié)議（比如交易所通證、交易費(fèi)用池，等等）來最大程度地減少 gas 使用，并優(yōu)化用戶體驗；

• 以太坊上的借貸項目數(shù)量一直在增長，主要也是為了支持交易。借貸池增加的趨勢（比如 Compound 對交易所/錢包的支持、通過 Dharma 提供更好的用戶體驗）、以及對衍生品借出通證需求的增加也會產(chǎn)生飛輪效應(yīng) （但我們希望這與1929年股市崩盤時的保證金不一樣）；

• 隨著搶先交易的獲利能力降低且成本更高，私人以太坊交易將開啟不同的交易方式（比如通過 Aztec Protocol 的屏蔽式 ERC-20 通證）；

• 前端的監(jiān)管將增加，比如即使 Uniswap 智能合約在以太坊區(qū)塊鏈上運(yùn)行并且任何人都可以使用，但他們依然在某些國家/地區(qū)限制用戶訪問其前端 Webapp；

• 與 Layer 1 的改進(jìn)相反，Layer 2將在可預(yù)見的將來推動交易和貸款方面進(jìn)行大量改進(jìn)。Matter Labs 負(fù)責(zé)此事，在 zkRollups 和 StarkDEX 之間，機(jī)會將大大增加。

3、其他 Lay 1 協(xié)議

• 許多協(xié)議將在鏈上交易所推出（比如 Celo），這些協(xié)議需要進(jìn)行交換以保持穩(wěn)定性（例如，穩(wěn)定幣），并且在網(wǎng)絡(luò)早期為驗證者提供鏈上流動性；

• 這些網(wǎng)絡(luò)將需要在以太坊上的貸款池中建立流動性，以引導(dǎo)交易雙方；

• 跨鏈解決方案還將從現(xiàn)有區(qū)塊鏈（比如比特幣、以太坊）上把流動性引導(dǎo)到新鏈上；

• 2020年，除了抵押衍生品之外，我們可能還會看到 Algorand / DFINITY / NEAR / Solana 這些突破性的交易應(yīng)用程序。

4、未來估值模型

• 隨著鏈上交易越來越成熟，用于分析和保護(hù)這些網(wǎng)絡(luò)的精算和定量工具與技術(shù)也將日趨成熟；

• 在大多數(shù)以太坊交易場所里，搶先交易已經(jīng)很普遍，人們應(yīng)該期望看到利用底層交易數(shù)據(jù)優(yōu)勢涉及更復(fù)雜的交易策略，并在市場中占據(jù)主導(dǎo)地位；

• 2020 年可能會迎來一個激動人心的時刻！估值模式會有重大改進(jìn)（比如 Black-Scholes 期權(quán)定價模型），同時也有來自于市場基礎(chǔ)設(shè)施的改進(jìn)。2020 年，將會有越來越多加密資產(chǎn)估值工具；

讀到這里，您可能已經(jīng)對加密交易的發(fā)展方向有了一定了解，如果還感到有些模糊，那么請記住一點：隨著商業(yè)模式創(chuàng)新和技術(shù)改進(jìn)的發(fā)展，加密交易的下個十年勢必會和上一個十年有很大不同。

最后，提前祝大家新年快樂！

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總結(jié)

以上是生活随笔為你收集整理的加密交易的下个十年的全部內(nèi)容，希望文章能夠幫你解決所遇到的問題。

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