美債市場(chǎng)連續(xù)大跌，透露出嚴(yán)重的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)信號(hào)。對(duì)投資者而言，這預(yù)示著可能出現(xiàn)類(lèi)似2020年3月的流動(dòng)性危機(jī)，屆時(shí)整個(gè)金融市場(chǎng)都將直面崩盤(pán)危機(jī)。

除了美債拍賣(mài)需求疲軟之外，對(duì)沖基金“全面去杠桿”，萬(wàn)億規(guī)模的基差交易正在緊急平倉(cāng)，市場(chǎng)做好準(zhǔn)備了嗎？2020年美聯(lián)儲(chǔ)曾被迫出手干預(yù)，這次又會(huì)如何兜底呢？

美債拍賣(mài)需求“跌至谷底”

周二美債市場(chǎng)再次遭遇劇烈拋售，10年期國(guó)債收益率飆升11個(gè)基點(diǎn)至4.3%，過(guò)去兩天這一指標(biāo)已罕見(jiàn)大幅上升近30個(gè)基點(diǎn)。

引發(fā)此輪拋售的核心導(dǎo)火索是美國(guó)財(cái)政部58億美元三年期國(guó)債拍賣(mài)，該拍賣(mài)對(duì)市場(chǎng)的吸引力水平創(chuàng)2023年以來(lái)的最低水平。BMO Capital Markets的Vail Hartman指出，此次拍賣(mài)的交易商認(rèn)購(gòu)比例達(dá)到20.7%，為2023年12月以來(lái)的最高水平，表明其他投資者興趣低迷。

這次拍賣(mài)失利對(duì)本周的其他拍賣(mài)投下陰影，包括周三的390億美元10年期國(guó)債和周四的220億美元30年期國(guó)債。更令人擔(dān)憂(yōu)的是，AllianceBernstein核心固定收益和多資產(chǎn)交易主管Matthew Scott表示：

今天這場(chǎng)表現(xiàn)不佳的三年期國(guó)債拍賣(mài)，無(wú)疑會(huì)助長(zhǎng)有關(guān)外國(guó)投資者正在撤離美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的傳言。

對(duì)沖基金"全面去杠桿"：避險(xiǎn)資產(chǎn)不再避險(xiǎn)

市場(chǎng)參與者普遍認(rèn)為，國(guó)債拍賣(mài)疲軟只是更廣泛?jiǎn)栴}的一個(gè)癥狀。

一位不愿透露姓名的對(duì)沖基金經(jīng)理直言："一般人現(xiàn)在不想持有美債，大家都處于‘趕緊逃離’的狀態(tài)"。該經(jīng)理還補(bǔ)充說(shuō)，這場(chǎng)拍賣(mài)“反響極差”，甚至可能對(duì)股市造成了壓力：

拍賣(mài)結(jié)束后，（股市）就崩了。

標(biāo)普500指數(shù)周二一度上漲4.1%，但最終在波動(dòng)交易中下跌1.6%，但也有人將午后的拋售歸因于對(duì)更廣泛關(guān)稅的擔(dān)憂(yōu)。

一位華爾街銀行交易員描述當(dāng)前情況為"徹底的對(duì)沖基金去杠桿化"。目前，基差交易策略正在被快速平倉(cāng)，交易員和分析師高度關(guān)注，這類(lèi)交易利用大量杠桿來(lái)賺取國(guó)債現(xiàn)貨與其相關(guān)期貨之間的價(jià)差。

這種情況令部分市場(chǎng)人士聯(lián)想到特朗普貿(mào)易摩擦引發(fā)的更廣泛?jiǎn)栴}。美國(guó)國(guó)債，這個(gè)通常被視為避險(xiǎn)資產(chǎn)的投資工具，突然失去了吸引力。Citigroup Inc.的Andrew Hollenhorst在一份題為"國(guó)債收益率為何上升？"的報(bào)告中寫(xiě)道：

最令人擔(dān)憂(yōu)的是，這可能是一個(gè)早期信號(hào)，表明投資者甚至開(kāi)始拋售高質(zhì)量資產(chǎn)。

萬(wàn)億基差交易：金融體系中潛伏的定時(shí)炸彈

，技術(shù)層面上看，自2022年美聯(lián)儲(chǔ)縮表以來(lái)，美國(guó)對(duì)沖基金（尤其是多策略平臺(tái)基金）成為美債最大的邊際買(mǎi)家，尤其值得警惕的是所謂的"基差交易"。

對(duì)沖基金持續(xù)大規(guī)模購(gòu)買(mǎi)美債并非出于看多美債，而是在做美債基差套利交易：左手做多美債現(xiàn)券、同時(shí)右手做空美債期貨，當(dāng)市場(chǎng)波動(dòng)不大時(shí)，期貨持有到期可以較低風(fēng)險(xiǎn)地賺取期限價(jià)差basis。

中金還表示，這些對(duì)沖基金往往在回購(gòu)市場(chǎng)上加杠桿買(mǎi)入美債現(xiàn)券，以此來(lái)增厚收益。該交易規(guī)模可能已達(dá)到2019年下半年歷史高點(diǎn)的近兩倍，而2020年3月全球金融市場(chǎng)震蕩的導(dǎo)火索便是當(dāng)時(shí)史高規(guī)模的基差套利交易的意外平倉(cāng)。該交易本質(zhì)上是做空波動(dòng)率，因此波動(dòng)率一旦大幅上升，易引發(fā)平倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)而資產(chǎn)拋售。

另外有分析稱(chēng)，由于價(jià)差往往微小，投資者通常借入資金放大賭注，杠桿率高達(dá)投資資本的50到100倍。最新估計(jì)顯示，現(xiàn)有基差交易規(guī)模約為1萬(wàn)億美元，大約是五年前的兩倍。

Marlborough Investment Management的投資組合經(jīng)理James Athey表示，最近的市場(chǎng)異動(dòng)讓他想起了疫情初期的基差交易平倉(cāng)事件——當(dāng)時(shí)廣泛的去杠桿化引發(fā)了這一流行對(duì)沖基金策略的崩盤(pán)，導(dǎo)致債券暴跌：

這看起來(lái)就像是2020年3月時(shí)的情景，當(dāng)時(shí)也發(fā)生過(guò)類(lèi)似的劇烈波動(dòng)，很可能與基差交易有關(guān)。

監(jiān)管機(jī)構(gòu)警惕重演2020年危機(jī)

一旦市場(chǎng)動(dòng)蕩打破交易的基本邏輯，投資者就可能被迫迅速平倉(cāng)以?xún)斶€貸款，從而引發(fā)連鎖反應(yīng)，導(dǎo)致收益率飆升。或者更糟糕的是，讓美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)陷入停滯，就像2020年發(fā)生的那樣。

哈佛大學(xué)教授、前美聯(lián)儲(chǔ)理事Jeremy Stein警告：

有人可能會(huì)說(shuō)，‘這有什么大不了？國(guó)債收益率只是稍微上升了一點(diǎn)......但問(wèn)題在于，國(guó)債市場(chǎng)是全球金融體系的基礎(chǔ)，大家都指望它保持流動(dòng)性和良好運(yùn)行。如果這一點(diǎn)受到質(zhì)疑，那就非常糟糕，尤其是在這個(gè)關(guān)鍵時(shí)刻。

監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)基差交易的關(guān)注日益增加。2020年市場(chǎng)劇烈波動(dòng)時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)曾被迫干預(yù)，當(dāng)時(shí)國(guó)債期貨保證金遭到追加，回購(gòu)市場(chǎng)融資壓力驟增，導(dǎo)致現(xiàn)貨債券表現(xiàn)不及期貨——這種情況正好與基差交易的盈利邏輯相反，對(duì)對(duì)沖基金造成巨大損失。

作為回應(yīng)，美聯(lián)儲(chǔ)承諾購(gòu)買(mǎi)數(shù)萬(wàn)億美元國(guó)債以維持市場(chǎng)運(yùn)轉(zhuǎn)，并向回購(gòu)市場(chǎng)提供緊急流動(dòng)性支持。

就在上個(gè)月，一個(gè)金融專(zhuān)家小組建議美聯(lián)儲(chǔ)考慮建立一個(gè)緊急機(jī)制，在未來(lái)危機(jī)中自動(dòng)平倉(cāng)高度杠桿的對(duì)沖基金交易，以穩(wěn)定29萬(wàn)億美元規(guī)模的美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)。

投資者需警惕：流動(dòng)性干枯風(fēng)險(xiǎn)迫在眉睫

Columbia Threadneedle Investment的利率策略師Ed Al-Hussainy認(rèn)為，基差交易的去杠桿過(guò)程肯定在最近幾天推動(dòng)長(zhǎng)期國(guó)債收益率上升中起到了某種作用。他指出，周二30年期掉期利率與同期限國(guó)債之間的利差出現(xiàn)了數(shù)年來(lái)最大單日波動(dòng)，創(chuàng)下歷史最低水平，這一跡象正是基差交易在30年期國(guó)債上被平倉(cāng)的體現(xiàn)。

PGIM固定收益部門(mén)的聯(lián)合首席投資官Greg Peters總結(jié)道：

我們?cè)谥芤豢吹饺绱藦?qiáng)勁的拋售，而且周二某種程度上仍在延續(xù)，這本質(zhì)上體現(xiàn)出整個(gè)市場(chǎng)正處于精神分裂般的狀態(tài)。

對(duì)于投資者而言，現(xiàn)在最關(guān)鍵的是密切監(jiān)控市場(chǎng)流動(dòng)性指標(biāo)，并為可能出現(xiàn)的更大波動(dòng)做好準(zhǔn)備。

總結(jié)

以上是生活随笔為你收集整理的连续两天暴跌，美债风暴要来了？的全部?jī)?nèi)容，希望文章能夠幫你解決所遇到的問(wèn)題。

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