文/王舷歌

　　來源：深響（ID:deep-echo）

　　北京時間 2 月 27 日，網易發布了 2019 年四季度及全年財報。在經歷過去一年重大業務調整后，“網易是否能穩住增長”“網易的新動能是什么”成為外界最為關注的問題。

　　輕裝上陣后，網易變得好了嗎？

　　我們可以從這份財報中，找找答案。

　　聚焦牌，打對了嗎？

　　先來看看硬數據。

　　財報顯示，網易第四季度凈收入為 157.4 億元；基于非美國通用會計準則，歸屬于網易公司股東的持續經營凈利潤為 36.6 億元。

　　而網易在 2019 年取得毛利潤 315.6 億元人民幣，毛利率為 53.3%，與 2018 年基本持平；其 Non-GAAP 下歸屬于股東持續經營凈利潤為 156.6 億元人民幣，相比 2018 年大增 45.5%，凈利潤率達到 26.4%，同比提升 5.4%。

　　網易 2019 年利潤率的上漲主要與其經營效率的提升相關。網易 2019 年在收入總體增長 15.8% 的情況下，其總的經營費用率同比僅增加 2.3%，經營費用率下降 3.9%，僅為 30%。同時，值得注意的是，網易經營費用結構發生了較大的變化。

　　在收入上漲的情況下，其銷售費用絕對金額大幅下降，而研發費用支出則大幅上升，這也就意味著公司收入的增長更多來源于產品自身的相關因素，而非通過投入海量市場費來拉動增長，公司費用組成呈現更加健康趨勢。

　　在 2017-2018 年期間，網易曾經承受著游戲行業穹頂、外界對其電商業務的質疑。在 2019 美股中概股整體環境撲朔迷離的大背景下，網易的股價表現出超預期的增長——相較 2019 年 8 月的股價低點，目前網易股價已上漲超過 70%。

　　去年 11 月開始，多家知名投行券商機構陸續調高網易評級：巴克萊銀行維持網易“增持”評級，并將標價調高至 390 美元；野村證券將網易股票的目標價格從 317 美元上調至 350 美元，并給予“買入”評級。

　　網易股價走勢

　　市場的普遍看好，說明網易的“聚焦牌”，確實打對了。

　　先是電商業務變陣，從平臺+品牌，轉向聚焦品牌電商。以 20 億美元出售考拉，通過剝離虧損業務，提升公司整體的盈利能力。

　　二是為網易云音樂、網易有道注入新血液。去年 9 月，網易云音樂完成新一輪 7 億美元融資；一個月后，網易有道登陸紐交所，成為網易旗下第一家獨立上市的公司。用融資和拆分上市，為兩大業務注入后續發展動力。

　　在這一系列業務刷新之后，網易的收入結構也相應發生了變化。從上一季度開始，財報中原先的電商、廣告業務不再單獨列出，變更為在線游戲、有道、創新及其他業務三個板塊，廣告、 嚴選和網易云音樂都被列入創新及其他業務。

　　游戲之外，新動能是什么？

　　作為核心業務板塊，網易在線游戲依舊穩健。財報顯示，第四季度在線游戲服務凈收入 116.0 億元人民幣，同比增長5%，連續七個季度保持百億以上營收。2019 年全年，在線游戲凈收入為 464.2 億元，同比增長 16%。

　　網易游戲業務的盈利能力毋庸置疑，但網易市值拉升更大的機會點顯然在想象空間上。因此當前急需回答的問題是：游戲之外，還有哪些潛力？

　　網易給出了兩個答案：網易有道、網易云音樂。

　　在成功登陸紐交所后，網易有道整體業務步入規?；鲩L階段。財報顯示，網易有道 2019 年第四季度營收 4.1 億元。其中，學習型產品和服務成為網易有道主要營收來源，營收達 3.1 億，同比增長 129%，毛利率提升至 29.3%。

　　事實上，網易有道旗下擁有有道詞典、有道云筆記、有道精品課等多款產品，全平臺用戶量超過 8 億。

　　有道目前產品已經覆蓋用戶全生命周期，形成了“知識工具+在線課程+智能硬件 +AI 互動學習”的產品生態。自建高粘性高質量的工具流量池以低成本精準獲取在線教育用戶，高質量的精品課程將構建長期核心競爭力，體現在續班和復購效果持續提升。隨著規模效應提升，研發費用率和管理費用率將持續優化穩中有降。

　　不得不說，網易選準了一個機會型賽道。

　　中國智能教育市場規模 2018 年達到 1034 億元，近 5 年 CAGR (復合增長率)高達 56.4%，并有望在 2023 年進一步擴大至 7198 億元，未來五年 CAGR47.4%。尤其是在線教育市場維持高速增長，潛力巨大。疫情期間，全國大中小學推遲春季開學時間，在線教育滲透率出現極大提升，對于布局在線教育的有道而言，這也無疑屬于重大利好。

　　另外值得注意的是分拆有道這一動作帶來的額外意義。

　　深響曾在寫于 2018 年的《重估網易》一文中拆解了市場對網易的定價邏輯：整個市場投資者對于網易的整體估值，越來越依賴于參考其歷史以及現階段盈利能力，而對于公司目前業務的多元化以及未來實現盈利空間，沒有給出足夠大的價值空間。

　　網易創新業務的潛力并沒有在市值中得到體現，而且對于新業務的投入還稀釋了盈利表現，影響了投資者對網易的價值判斷。因此網易有道分拆上市后可以得到更為合理的定價，最大化展示潛力和前景，融資渠道進一步拓寬，網易的價值也能得到更準確的評估。

　　有道近 6 個月的股價表現

　　說到創新業務，網易的另一個新動能也浮出水面。在網易公司聚焦戰略的推動下，創新板塊爆發出強大的增長動能。財報顯示，第四季度，創新及其他業務凈收入為 37.2 億元，同比增長 18%；毛利率提升至 20.6%。

　　創新與其他業務板塊涵蓋了網易云音樂、網易嚴選等業務。

　　關于網易嚴選的具體數據，由于網易電商板塊統計口徑的變化，財報披露的并不多，但仍可從雙十一的表現中看到嚴選的價值：雙十一期間，網易嚴選訂單總量同比增長 53%，支付用戶數增長 46%。主站首小時流水同比增長 146%，主站首小時訂單量同比增長 215%。線下方面，雙 11 期間網易嚴選線下店實現 GMV (成交總額)環比 618 日均增長 300%，訂單數環比日均增長 200%。

　　網易云音樂則是另一個不容小覷的引擎。

　　財報顯示， 網易云音樂已經快速成長為中國最大的原創音樂平臺。截至 2019 年 12 月，網易云音樂平臺入駐原創音樂人總數超過 10 萬，音樂人上傳原創作品總數超 150 萬首。2019 年全年，網易云音樂原創音樂人作品年播放量超過 2700 億次。

　　在付費會員、數字專輯、直播等板塊的帶動下，網易云音樂的收入快速增長。

　　本季度，多張數字專輯在網易云音樂刷新銷量記錄。華晨宇數字單曲《好想愛這個世界啊》12 月 4 日上線，銷售額突破 5800 萬元，銷量突破 1960 萬張，刷新數字單曲全網銷量記錄。王一博數字單曲《無感》12 月 30 日上線，不到 11 小時銷量超 1000 萬張，成為全網銷量最快破千萬的數字單曲。

　　而 2018 年 10 月正式上線的 LOOK 直播，在一年多的時間內迅猛發展，平臺主播總數已超 11 萬。其中的音頻直播功能于 2019 年 4 月上線，目前營收能力達到行業一線水平。

　　事實上，去年 8 月，網易云音樂不僅用戶量突破 8 億；9 月，獲得阿里巴巴、云鋒基金等 7 億美元融資，這也讓網易云音樂在商業變現的道路上有更多可嘗試機遇。

　　在談及網易云音樂產品未來的商業模式時，網易 CEO 丁磊曾表示，公司對于網易云音樂在會員、廣告、直播、社交等多方面的盈利具有信心和把握。

　　拆解來看，會員付費方面，在線音樂行業目前已呈現騰訊音樂與網易云音樂兩強并立的格局，這種格局之下，兩家公司其實都已經具備了較強的付費訂閱議價能力。無論是提價還是提高付費率，網易云音樂在這方面都有很大的增長空間。

　　廣告和直播的營收方面，中長期來說，網易云音樂也有較為確定的增長空間，畢竟其流量黏性擺在那里，廣告價值不會低。而參考騰訊音樂的營收情況，直播其實是騰訊音樂的收入大頭。而無論是從流量引入，還是消費變現能力的角度而言，網易云音樂 LOOK 直播的創收潛力都具備想象力。

　　而除了付費音樂、廣告、直播以及未來的社交收入以外，目前網易云音樂還有票務和音樂周邊等延伸商業模式。

網易云音樂 App

　　網易的新基本面

　　近兩年，整體商業環境變化巨大，各大互聯網公司都在梳理賽道，謀求下一次高速換擋，尋找有增量空間的新基本面。

　　騰訊擁抱產業互聯網，百度高舉 AI 大旗，而網易換擋的新基本面則是內容消費升級。綜合上文分析的游戲、有道、創新業務，網易的新基本面已經明確：一個基于網易擅長的用戶體驗和社區運營、聚焦于游戲、教育、音樂和嚴選的新網易。

　　一方面，網易傾向于靠產品驅動用戶自發增長，而非靠虧損補貼換增長。例如上文提到的有道，其自建高粘性高質量的工具流量池以低成本精準獲取在線教育用戶，銷售費用低于同行。

　　另一方面，“品味”或者說“審美”，始終是網易的“生存之道”。丁磊曾多次對外表示過，產品體驗的獨特性和用戶對產品體驗的高頻，是比用戶停留時長更重要的東西。

　　這樣的戰略主線下讓網易具備了長期主義。網易的商業邏輯仍是通過聚焦用戶體驗和用戶社區的運營，為用戶提供簡潔、高效（單位使用時間獲得用戶價值高）、強調互動性和社會歸屬感的通信（郵箱）、娛樂、資訊與教育產品。

　　未來，在更多場景化技術創新的驅動下，越來越多的精神消費、內容消費需求，將被充分挖掘和滿足，逐漸日?；?，成為新剛需。在這一趨勢下，網易聚焦內容消費升級的商業邏輯，有著寬廣的用武之地。

總結

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