文 | AI財(cái)經(jīng)社 王燦

編 | 王曉玲

在線教育機(jī)構(gòu)跟誰(shuí)學(xué)的上半年著實(shí)不平靜。北京時(shí)間5月18日晚，知名做空機(jī)構(gòu)渾水研究發(fā)布做空?qǐng)?bào)告稱，跟誰(shuí)學(xué)至少有80%的收入造假，董事長(zhǎng)陳向東至少抵押了3.18億美元的跟誰(shuí)學(xué)股份。但是，截至19日美股收盤，跟誰(shuí)學(xué)股價(jià)報(bào)33.88美元，較前一日漲3.17%。這已是這家中概股公司三個(gè)月內(nèi)第六次被做空。

四個(gè)做空方分別為灰熊研究、香櫞研究、天蝎創(chuàng)投、渾水研究。上述機(jī)構(gòu)稱跟誰(shuí)學(xué)存在虛構(gòu)營(yíng)收、使用虛假賬號(hào)刷單、未披露關(guān)聯(lián)方交易等行為。

跟誰(shuí)學(xué)在多份聲明中表示刷單指控不成立、公司全部關(guān)聯(lián)方交易已完整披露于財(cái)報(bào)中，并稱渾水對(duì)跟誰(shuí)學(xué)的運(yùn)營(yíng)細(xì)節(jié)缺乏必要的認(rèn)知、香櫞的做空?qǐng)?bào)告充滿主觀惡意。陳向東則質(zhì)問(wèn)空頭，“那些做空、指控、抹黑我們的人，真的不在乎自己的良知和聲譽(yù)嗎？”

北京時(shí)間5月18日，AI財(cái)經(jīng)社獨(dú)家專訪香櫞研究創(chuàng)始人安德魯·萊福特（Andrew Left）。香櫞研究此前已三次發(fā)布跟誰(shuí)學(xué)做空?qǐng)?bào)告。萊福特表示，促使香櫞調(diào)查并做空跟誰(shuí)學(xué)的核心，仍是其“好得不真實(shí)”的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。

萊福特向AI財(cái)經(jīng)社表示，香櫞自兩個(gè)月前開(kāi)始調(diào)查跟誰(shuí)學(xué)，目前調(diào)查仍在進(jìn)行，并將在未來(lái)幾周發(fā)布第四部分做空?qǐng)?bào)告。萊福特稱，做空跟誰(shuí)學(xué)并不困難，做空后首個(gè)月的股價(jià)變化并不能說(shuō)明什么。

跟誰(shuí)學(xué)曾針對(duì)香櫞做空?qǐng)?bào)告發(fā)表聲明稱，香櫞報(bào)告內(nèi)沒(méi)有涵蓋跟誰(shuí)學(xué)核心品牌高途課堂的業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)。對(duì)此，萊福特向AI財(cái)經(jīng)社表示，香櫞也在調(diào)查高途課堂的課程，目前還沒(méi)有在做空?qǐng)?bào)告內(nèi)發(fā)布。

AI財(cái)經(jīng)社：香櫞是從什么時(shí)候開(kāi)始調(diào)查跟誰(shuí)學(xué)的？是否有第三方向香櫞提供線索？

安德魯·萊福特：我們自兩個(gè)月前開(kāi)始調(diào)查跟誰(shuí)學(xué)。我的一位朋友跟我說(shuō)，應(yīng)該看看跟誰(shuí)學(xué)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、看看SEC文件。當(dāng)我看到跟誰(shuí)學(xué)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)后，就決定要做空跟誰(shuí)學(xué)。

從過(guò)往情況來(lái)看，當(dāng)中國(guó)公司存在造假情況時(shí)，這些公司有一共同點(diǎn)：財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)都好得不真實(shí)（too good to be true）。當(dāng)我調(diào)查跟誰(shuí)學(xué)時(shí)，我發(fā)現(xiàn)這家公司有360%-400%的增長(zhǎng)；此外，當(dāng)它的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手好未來(lái)、新東方正面對(duì)盈利難的問(wèn)題時(shí)，跟誰(shuí)學(xué)仍能盈利。

看到這些現(xiàn)象時(shí)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)，在過(guò)往的中國(guó)公司中，僅有17年前剛起步時(shí)的騰訊能實(shí)現(xiàn)這種快速增長(zhǎng)并盈利。那么問(wèn)題來(lái)了，這說(shuō)明跟誰(shuí)學(xué)和十幾年前的騰訊相仿嗎？還是說(shuō)跟誰(shuí)學(xué)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)是不真實(shí)的？

在我看來(lái)，跟誰(shuí)學(xué)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)有很大可能（most definitely）是不真實(shí)的。我同一些中國(guó)教育業(yè)人士聊了聊并向他們求證，他們證實(shí)了我的想法，即跟誰(shuí)學(xué)虛報(bào)（misrepresent）了公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。

跟誰(shuí)學(xué)的財(cái)務(wù)情況和我曾做空的東南融通公司類似（注：東南融通是一家金融IT綜合服務(wù)提供商，2011年4月，香櫞發(fā)布報(bào)告質(zhì)疑東南融通涉嫌造假），兩個(gè)案例的核心都是財(cái)務(wù)造假。

AI財(cái)經(jīng)社：香櫞在報(bào)告中提到了灰熊研究的做空?qǐng)?bào)告，這是否表明香櫞和灰熊的報(bào)告采用了相同的信源？你是否和灰熊、天蝎創(chuàng)投等溝通過(guò)？

安德魯·萊福特：我和灰熊方面聊過(guò)，我們和灰熊的信源完全不同。（和其他做空機(jī)構(gòu)）聯(lián)系是很重要的，傳遞信息是最重要的事。有時(shí)你需要幫助、需要和其他方談?wù)劊菫槭裁床荒兀课覀兌际菫榱私咏虑檎嫦唷?/p>

AI財(cái)經(jīng)社：香櫞對(duì)跟誰(shuí)學(xué)的調(diào)查持續(xù)了多久？除了香櫞報(bào)告內(nèi)提到的程序員團(tuán)隊(duì)外，香櫞還做了哪些調(diào)研？新冠疫情是否影響了香櫞的調(diào)研進(jìn)度？

安德魯·萊福特：對(duì)跟誰(shuí)學(xué)的調(diào)查仍在進(jìn)行中，未來(lái)我們會(huì)繼續(xù)發(fā)布新的信息。

我們有一個(gè)深度調(diào)研團(tuán)隊(duì)，在中國(guó)、美國(guó)各有一個(gè)調(diào)研小組，兩個(gè)小組保持聯(lián)系。在中國(guó)的調(diào)查團(tuán)隊(duì)非常棒，對(duì)我們的調(diào)查起到很大的幫助，他們告訴我很多信息，發(fā)給我很多文件。

我不認(rèn)為疫情影響了調(diào)研小組的工作。跟誰(shuí)學(xué)在疫情期間給武漢用戶發(fā)放了免費(fèi)課程，這或許會(huì)在短期內(nèi)幫助跟誰(shuí)學(xué)，但跟誰(shuí)學(xué)的財(cái)務(wù)依然存在欺詐情況。

跟誰(shuí)學(xué)獲客成本是競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的一半，與此同時(shí)，課程收入是競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的兩倍；跟誰(shuí)學(xué)教師從學(xué)生處獲得的收入是競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的10倍（teachers get 1000% more revenue out of the students）；業(yè)務(wù)主要在二線城市等，這些都不是真實(shí)的，所以無(wú)論短期內(nèi)發(fā)生什么（包括新冠疫情），都不會(huì)改變跟誰(shuí)學(xué)財(cái)務(wù)造假這一點(diǎn)。

AI財(cái)經(jīng)社：在跟誰(shuí)學(xué)披露2019年年報(bào)、2020年一季報(bào)前，跟誰(shuí)學(xué)已連續(xù)數(shù)季度取得高增長(zhǎng)。為什么那時(shí)沒(méi)有注意到跟誰(shuí)學(xué)？

安德魯·萊福特：此前我并不知道跟誰(shuí)學(xué)，有人向我提供了信息后，我才開(kāi)始關(guān)注這家公司。

我不相信跟誰(shuí)學(xué)的增長(zhǎng)數(shù)據(jù)。只要買來(lái)很多用戶（buy a lot of customers），很多公司都可以宣布增長(zhǎng)，但要想在在線教育行業(yè)盈利是很困難的，跟誰(shuí)學(xué)卻宣布盈利了，這是最重要的一點(diǎn)。

通過(guò)百度指數(shù)、微信指數(shù)等排名指標(biāo)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)跟誰(shuí)學(xué)的規(guī)模并不像跟誰(shuí)學(xué)宣稱的那么大，因此我相信跟誰(shuí)學(xué)的數(shù)據(jù)是假的。據(jù)我所知，由于我在過(guò)去的幾個(gè)月中批評(píng)（criticize）跟誰(shuí)學(xué)，為了提升公司知名度，跟誰(shuí)學(xué)正在做很多工作，這樣大眾才能更加熟悉他們。

我的核心觀點(diǎn)仍是，我不相信跟誰(shuí)學(xué)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。不論跟誰(shuí)學(xué)同SEC（美國(guó)證券交易委員會(huì)）說(shuō)什么，我覺(jué)得都不會(huì)帶來(lái)任何改變。

AI財(cái)經(jīng)社：迄今為止香櫞已三次發(fā)布對(duì)跟誰(shuí)學(xué)的做空?qǐng)?bào)告，香櫞是否會(huì)發(fā)布第四份做空?qǐng)?bào)告？

安德魯·萊福特：做空跟誰(shuí)學(xué)并不困難。因?yàn)檫@些做空?qǐng)?bào)告會(huì)直接發(fā)給相關(guān)政府部門，我們希望確保每部分做空?qǐng)?bào)告都是準(zhǔn)確的（accurate）。我們將在未來(lái)幾周發(fā)布第四部分做空?qǐng)?bào)告。

AI財(cái)經(jīng)社：香櫞做空后，跟誰(shuí)學(xué)股價(jià)不跌反漲，市場(chǎng)對(duì)香櫞做空?qǐng)?bào)告的質(zhì)量有不同的看法，你怎么看這一點(diǎn)？

安德魯·萊福特：我不討論交易細(xì)節(jié)。在瑞幸做空?qǐng)?bào)告發(fā)布后，瑞幸股價(jià)上漲了，做空后首個(gè)月的股價(jià)變化并不能說(shuō)明什么。

AI財(cái)經(jīng)社：跟誰(shuí)學(xué)在反駁香櫞報(bào)告時(shí)稱，香櫞首份做空?qǐng)?bào)告忽視了跟誰(shuí)學(xué)旗下品牌高途課堂的收入。跟誰(shuí)學(xué)曾提到，高途課堂收入約占公司K12收入的70%。你對(duì)這點(diǎn)怎么看？香櫞有沒(méi)有追蹤高途課堂的課程？

安德魯·萊福特：實(shí)際上，這個(gè)回應(yīng)是跟誰(shuí)學(xué)的一個(gè)“擋箭牌”，跟誰(shuí)學(xué)選出了他們可以反駁的一點(diǎn)并作出回應(yīng)，這并不會(huì)改變什么，我在其他做空?qǐng)?bào)告內(nèi)修正了這點(diǎn)。

我知道跟誰(shuí)學(xué)稱高途課堂占公司K12收入的70%，但這并不是重點(diǎn)。我討論的前提（premise）沒(méi)有變化：如果跟誰(shuí)學(xué)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)好得不真實(shí)，它很可能是假的。

我們也在調(diào)查高途課堂的課程，目前還沒(méi)有在做空?qǐng)?bào)告內(nèi)發(fā)布，但是我們還掌握更多信息。

虛增收入只是香櫞報(bào)告內(nèi)容的一部分，跟誰(shuí)學(xué)還有關(guān)聯(lián)方交易的問(wèn)題。跟誰(shuí)學(xué)沒(méi)有在年報(bào)中披露全部的關(guān)聯(lián)方交易，香櫞此前已證明了這一點(diǎn)；當(dāng)SEC、中國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)開(kāi)展調(diào)查時(shí)，也會(huì)有大量的證據(jù)。

AI財(cái)經(jīng)社：跟誰(shuí)學(xué)曾在財(cái)報(bào)電話會(huì)議中表示，等待邀請(qǐng)做空機(jī)構(gòu)到跟誰(shuí)學(xué)辦公室參觀。如果有去跟誰(shuí)學(xué)辦公室的機(jī)會(huì)，香櫞會(huì)去嗎？

安德魯·萊福特：Who cares（誰(shuí)在乎）？我不會(huì)去，也沒(méi)有必要去，這是一家在美國(guó)上市的公司。去跟誰(shuí)學(xué)公司調(diào)研對(duì)于香櫞的調(diào)查來(lái)說(shuō)并不重要。

AI財(cái)經(jīng)社：除了跟誰(shuí)學(xué)以外，你質(zhì)疑其他在線教育公司的盈利能力嗎？

安德魯·萊福特：不，新東方、好未來(lái)有值得尊敬的（respectable）、可信的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，而我有大量的信息證明跟誰(shuí)學(xué)在說(shuō)謊。我曾做空新東方，但那是針對(duì)公司估值的，而非造假，這和做空跟誰(shuí)學(xué)不一樣。

AI財(cái)經(jīng)社：有觀點(diǎn)認(rèn)為，此次做空跟誰(shuí)學(xué)是做空機(jī)構(gòu)對(duì)中概股的攻擊，你怎么看待這一點(diǎn)？

安德魯·萊福特：不，我對(duì)許多中國(guó)公司很有好感。我持有京東、阿里巴巴的股票，我持有的中概股數(shù)量比我做空的多，當(dāng)前我唯一做空的中概股就是跟誰(shuí)學(xué)。

總結(jié)

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