京东真正上岸了
出品虎嗅大商業(yè)組
作者 劉然
題圖 IC photo
如沒有意外，京東在 6 月 18 日的“大動作”就包括其回歸港股這件大事。
6 月 8 日，京東在港公告，今日上午九時開始香港公開發(fā)售，6 月 11 日定價；6 月 18 日上午九時正在香港聯(lián)交所交易，最高公開發(fā)售價為 236 港元，將發(fā)行 1.33 億股發(fā)售股份，股票代號為 9618。
從 2019 年 Q1 開始，京東關(guān)于財報的話題就沒有離開過“盈利”這個詞眼，而在疫情氛圍之下的 2020 年 Q1，京東也成為受影響最小的電商平臺，這都為此時京東的“回歸”奠定了一個正向的輿論環(huán)境。
從 2004 年建立之初到如今二次上市，京東和其面臨的市場與競爭格局從來都沒有過真正的定數(shù)。如今，在競爭還在繼續(xù)加劇的電商市場上，已經(jīng)具備盈利能力并且正在經(jīng)歷大手筆整改與業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的京東，這回才算真的上岸了。
賺錢
可能沒有一個詞比“苦盡甘來”更適合形容京東的心路歷程了。
京東的虧損一直持續(xù)了十幾年，直到 2019 年，京東的毛利潤為 844.2 億元，較去年同期增長了 28%，毛利率為 14.6%，并且保持了連續(xù)六年正向提升；非公認(rèn)會計準(zhǔn)則下歸屬于普通股股東凈利潤首次突破百億元人民幣，為 107.5 億，凈利潤率為 1.9%，皆為 6 年來最高。
1. 營收結(jié)構(gòu)與毛利潤
眾所周知，京東的收入來源為銷售收入和服務(wù)收入兩方面，可以理解為，前者是京東自營的商品銷售收入，后者是京東作為平臺為第三方賣家提供的服務(wù)的收入。
自營樹立了良好口碑，成為京東的護城河，但屬于低利潤率零售業(yè)務(wù)，且需要持續(xù)不斷的大額資本投入和較高的運營成本。
京東大力發(fā)展平臺業(yè)務(wù)，不僅豐富了可供用戶選購的品類、擴大交易規(guī)模，還能改善公司整體財務(wù)狀況。很久以來，從第三方賣家獲取的服務(wù)性收入就是京東毛利潤的重要來源。
從 2017 年 Q4 至今，京東的服務(wù)性收入增速就大于了商品銷售收入增速，而從 2018 年 Q2 開始，服務(wù)收入占總營收比就大都超過了 10%。在 2019 年的全年凈服務(wù)收入中，來自于物流及其他服務(wù)收入的占比也從 2017 年、2018 年的 16.8%、27% 增長至 2019 年的 35.5%。
最新的財報數(shù)據(jù)顯示，2019 年京東的自營業(yè)務(wù)收入占比已經(jīng)降至 88.5%。
服務(wù)收入占比提高可顯著提高毛利潤。而由于京東并不會單獨披露商品銷售及服務(wù)業(yè)務(wù)的營收成本，虎嗅假設(shè)服務(wù)業(yè)務(wù)的毛利潤率為 60%，反向推算商品銷售的毛利潤——2018 年 Q4，商品銷售“名義毛利潤”及“名義毛利潤率”分別為 100 億、8.7%。
基于服務(wù)毛利潤率為 60% 這個假設(shè)，2019 年京東自營、服務(wù)毛利潤分別為 45 億、40 億；自營毛利潤率為 8.8%。2019 年，京東的毛利潤為 844.2 億元人民幣，整體毛利潤率達 14.6%，保持穩(wěn)步上升態(tài)勢。
京東對第三方服務(wù)業(yè)務(wù)的發(fā)力還在繼續(xù)。公開數(shù)據(jù)顯示，截至 2019 年 12 月 31 日，京東的第三方平臺的簽約商家數(shù)量已超過 27 萬家。
自營與第三方平臺服務(wù)是電商的兩大基本模式，應(yīng)該給消費者選擇權(quán)。2020 年第一季度的疫情中，京東自營也適時發(fā)揮了中流砥柱的作用。
疫情整個情況是非常不確定的，而且目前疫情隔離的措施也是非常嚴(yán)格的。我們目前是在整個中國全渠道最大的超市平臺，很多人疫情期間都在家里進行飲食，這種無論是線上還是線下對于我們來說都是特別大的增長，我想我們會從中獲益。這種增長應(yīng)該說主要是來自于我們自營的品類。
在 2020 年一季度財報發(fā)布后的電話會議上，京東如此表示。
2. 成本控制
京東開始賺錢，離不開對成本的控制。
如前文所說，自營商品、自建物流，導(dǎo)致運營成本居高不下，但這京東一直以來不同于其他電商平臺的特性，是主要的“賣點”。唯其如此，京東才能與老牌的、新興的對手錯位競爭。
但上市公司終究是要賺錢的，京東的對策是開源（可使毛利潤增加）和節(jié)流（可使費用得到控制），近兩年的成果是費用率一降再降。
比較明顯的是 2019 年 Q3——京東在該季度的履約費用（包括采購、倉儲、配送、客戶服務(wù)和支付處理等費用）從 2018 年第三季度的 78 億元人民幣增至 88 億元人民幣（合 12 億美元），增長了 12.8%。
但是，費用會隨著整體規(guī)模的增長而增長，履約費用率（履約費用占凈收入的比例）卻從去年同期的 7.4% 降至 6.5%，從而進一步釋放了京東的盈利空間。
履約費用率的減少，是因為其物流能力利用率和員工生產(chǎn)率的提高帶來的規(guī)模經(jīng)濟效應(yīng)。京東增加物流生產(chǎn)率的手段，包括京東物流向社會物流需求開放等在增加營收方面可以立竿見影的策略，另外隨著京東用戶、訂單規(guī)模的擴大和客單價的提升，京東服務(wù)的邊際成本也得到了進一步的控制。
2020 年 Q1，京東的履約費用率同比提升 0.4 個百分點，則主要是受到疫情的影響，使得京東除了自營之外的物流服務(wù)業(yè)務(wù)需求減少。不過，綜合費用率為 13.9%，環(huán)比降低了 0.3 個百分點。
在毛利潤提高的同時，京東的各項開支已經(jīng)開始得到更有效的控制——
招股書顯示，京東的履約開支 2019 年共 370 億元、占營收的 6.4%，比 2018 年低 0.5 個百分點；營銷開支為 222 億元，占營收的 3.9%，比 2018 年低 0.3 個百分點；行政開支為 54.9 億元，占營收的1%，比 2018 年低 0.1 個百分點；研發(fā)開支為 146 億元、占營收的 2.5%，比 2018 年高 0.1 個百分點。
也就是說除了研發(fā)費用，其它三項開支占收入的比例都有所降低。
京東此番虧損和盈利的節(jié)奏，讓人不得不將其和亞馬遜聯(lián)想在一起，京東也曾因為長期的虧損而自比亞馬遜。起家于 1994 年的亞馬遜，同樣是虧損了 20 年開始實現(xiàn)連續(xù)盈利，而其市值已經(jīng)從 4.38 億美元上漲至近萬億美元。
亞馬遜已經(jīng)給了資本市場足夠大的京喜，成為一頭真正的現(xiàn)金奶牛，那么，京東有同樣大的想象空間嗎？
亞馬遜雖然有著連續(xù)多年的虧損，但實際上它的虧損并不足以撼動其主營業(yè)務(wù)，加之其有著云業(yè)務(wù)這樣的“未來型”業(yè)務(wù)，它的虧損其實一直在“微虧”與“微利”之間波動，虧損率不高，為幾個百分點，來自市場的總的預(yù)期也一直不低。
同樣采用自建物流的亞馬遜，也早就開始處在享受重資產(chǎn)的投資回報期，并且正在用其服務(wù) 1.5 億 Prime 付費會員（2019 年數(shù)據(jù)）。
剛剛走出虧損還沒幾年的京東，2019 年經(jīng)營現(xiàn)金流增長至 248 億元人民幣（約 36 億美元），同時減去京東白條應(yīng)收款項計入經(jīng)營活動現(xiàn)金流的影響與其他資本性支出，2019 年的自由現(xiàn)金流增長至 195 億元（約 28 億美元），而在 2018 年，這個數(shù)字還是負(fù)數(shù)（-79 億元）。
2020 年第一季度的疫情，使京東的經(jīng)營現(xiàn)金流回到負(fù)數(shù)——2020 年 Q1 該季度京東的自由現(xiàn)金流為-30 億元。京東解釋，這是在疫情下與供應(yīng)商共克時艱的“后果”：
為了與品牌商、中小商家等合作伙伴共同面對經(jīng)營困難，尤其是短期現(xiàn)金流緊張等問題，京東大幅縮短了向供應(yīng)商的結(jié)款周期，還向供應(yīng)商提前預(yù)付了大量的預(yù)付貨款，公司一季度的應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)也較去年同期縮短了 5.7 天。
京東距離成為亞馬遜一樣的現(xiàn)金奶牛還有一些距離，但是如果從虧損到盈利的轉(zhuǎn)變來看，京東已經(jīng)進入亞馬遜剛剛狀態(tài)扭虧為營那兩年的狀態(tài)。
轉(zhuǎn)型
2019 年是京東的轉(zhuǎn)型之年，也是決定其能否繼續(xù)在電商領(lǐng)域保證競爭力的決定性一年。對京東來說，這一年既決定了其之前所有的投入有沒有在付諸流水，更決定了在激烈不減的電商格局競爭中是否能保證有利的競爭地位。
整個 2019 年，京東的股價上漲了共 73.5%，這個數(shù)字顯然是其“過坎”成功的一個象征。
發(fā)力下沉市場是其為了過坎而做出的改變之一。2019 年 9 月，京東拼購升級而來的“京喜 APP”上線，并于 10 月 31 日接入微信一級入口，成為京東下沉的主要力量。此外，京東還于 5 月份推出了基于京東主品牌的京東極速版獨立 APP，稱其將和京喜成為京東下沉雙輪驅(qū)動。
京東如此細(xì)分的下沉市場會不會有超出預(yù)期的競爭力還需要觀察，不過，下沉市場對京東的貢獻已經(jīng)體現(xiàn)在近幾個季度的財報中了——2019 年 Q4，京東的活躍購買用戶環(huán)比增長了 8.3%，較第一季度至第三季度的 1.7%、3.5% 和 4.1%，呈現(xiàn)出了明顯的加速增長態(tài)勢，且在其該季度的新增用戶中，有超過七成來自三至六線城市。這主要就得益于“京喜”的發(fā)展。京東零售集團 CEO 徐雷還曾公開表示，在春節(jié)疫情爆發(fā)之前，京喜的日均單量已經(jīng)突破 100 萬。
而從 2019 年開始，京東還開始努力將外界對京東的認(rèn)知，拉回到“供應(yīng)鏈公司”的層面。
“技術(shù)驅(qū)動的電商公司并正轉(zhuǎn)型為領(lǐng)先的以供應(yīng)鏈為基礎(chǔ)的技術(shù)與服務(wù)企業(yè)”，就是京東眼下的新定位，而這樣的定位又恰逢互聯(lián)網(wǎng)工廠以及 C2M 定制的崛起。要知道，零售的故事歸根結(jié)底是供應(yīng)鏈的故事，誰能早日完成這場轉(zhuǎn)型，打造供應(yīng)鏈的壁壘，誰才有資格在零售世界中掌握足夠的話語權(quán)。
在打造零售供應(yīng)鏈的過程中，京東還正在將旗下一系列拆分出的獨角獸送上了敲鐘臺。6 月 5 日，達達集團登陸納斯達克，這使得商超這個零售供應(yīng)鏈集大成者的故事，未來京東講的會越來越多。除此之外，京東前段時間和國美的冰釋前嫌，即是對下沉市場線下的布局節(jié)奏加快，也是在供應(yīng)鏈方面的更加縱深的布局。
2019 年，京東的費用率中，只有研發(fā)的費用率還在提高，這意味著京東對技術(shù)研發(fā)的大筆投入短期內(nèi)都不會減少，而這也是其為了應(yīng)對之后的挑戰(zhàn)而不得不作出的選擇。就在招股書中，京東還表示，此次上市融資的目的就是為了日后長期的技術(shù)投入。
總結(jié)京東這兩年的表現(xiàn)，京東的坎已經(jīng)過了不少，如果這次赴港成功，京東才會有真正的“上岸”一說。
上岸
對任何公司而言，連續(xù)盈利才算“上岸”。因為不管是什么模式，企業(yè)自身要有穩(wěn)定的造血能力，即使沒有股權(quán)融資、債權(quán)融資也能生存以及發(fā)展下去。巨額融資和燒錢支撐的所謂“高增長”，遇有風(fēng)吹草動，糧草接濟不上就會面臨很大風(fēng)險。
愈發(fā)強勁的現(xiàn)金流和持續(xù)的盈利，大大增強了京東的抗擊打能力。京東前兩個奮斗目標(biāo)是活下去和做大，第三個目標(biāo)是“賺錢上岸”。
京東憑借和阿里不同的電商模式，通過錯位競爭崛起，完成了京東企業(yè)生涯的第一個階段。上市意味著打通從成熟資本市場的融資渠道，京東規(guī)模迅速擴大，完成了第二階段的目標(biāo)。
第三個是實現(xiàn)連續(xù)盈利，證明自營加第三方平臺模式的可行性，京東才算真正的“上岸”。
與此同時，京東目前做的正是調(diào)整架構(gòu)、業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。
在這個過程中，京東之所以還可以進行這樣大的調(diào)整和轉(zhuǎn)型，最大的底氣就是自己在用戶那里形成的固有認(rèn)知，保證了其品牌的穩(wěn)定性以及用戶的忠誠度，保證了京東只要存在一天，就可以和阿里以及電商新勢力抗衡一天。自營雖為其盈利帶來過不小的壓力，但是其在品牌方面的作用卻也難以忽視，畢竟，京東的自營模式曾為注重用戶體驗的線上用戶帶來了另一種選擇。
而如果京東至今還在虧損，不僅對二次上市的效果有所影響，還會在如今越來越緊張的燒錢、補貼大戰(zhàn)中落于下風(fēng)，有著比眼下多得多的危險。如今，京東如果可以保證不再虧損，并且保持自營模式、物流、金融，就會在很長一段時間里，較之模式、業(yè)務(wù)單一之的電商模式穩(wěn)固許多。
京東這才上岸，意味著新一輪的比拼其實也才剛剛開始。
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下圖為京東赴港上市核心要點：
總結(jié)
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