圖片來(lái)源@unsplash

　　文丨 Alter

　　有了網(wǎng)易和京東的成功示范，中概股的“回歸潮”已經(jīng)可以預(yù)見(jiàn)。

　　在認(rèn)購(gòu)階段就給出超 360 倍超額認(rèn)購(gòu)的網(wǎng)易不負(fù)眾望，6 月 11 日上市當(dāng)天以 133 港元開(kāi)盤(pán)，較 123 港元的發(fā)行價(jià)上漲 8.86%。最終在恒生指數(shù)收跌 2.27% 的不利局面下，照舊實(shí)現(xiàn)了 5.69% 的收漲。

　　盡管京東的成績(jī)單還要等幾天時(shí)間，可從已經(jīng)幾十倍的超額認(rèn)購(gòu)來(lái)看，結(jié)果終歸不會(huì)太糟糕。

　　即使被迫逃離曾經(jīng)的“融資天堂”，卻趕上了香港資本市場(chǎng)的筑巢引鳳。只是讓人心情愉悅的數(shù)字背后，不全是互聯(lián)網(wǎng)大戶(hù)們?cè)旄１就镣顿Y者的美好畫(huà)面。看似兩全其美的選擇，也夾雜著中概股回歸的“難言之隱”。

　　01

　　矛頭自然指向了美國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)中概股的偏見(jiàn)，而瑞幸正是那個(gè)讓不少企業(yè)被迫“回家”的害群之馬。

　　渾水質(zhì)疑瑞幸財(cái)務(wù)和運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)造假被坐實(shí)后，瑞幸的股價(jià)一瀉千里，也拉開(kāi)了國(guó)外機(jī)構(gòu)做空中概股的序幕。愛(ài)奇藝被渾水和 Wolfpack 聯(lián)手做空，好未來(lái)自曝員工偽造合同夸大銷(xiāo)售數(shù)據(jù)，另一家在線(xiàn)教育平臺(tái)跟誰(shuí)學(xué)在三個(gè)月內(nèi)經(jīng)歷了九次做空……

　　稍微追溯下歷史的話(huà)，中概股被國(guó)外機(jī)構(gòu)做空的消息并不新鮮，僅僅是在瑞幸事件中風(fēng)頭無(wú)兩的渾水，2010 年至今發(fā)布了近百篇做空?qǐng)?bào)告，涉及到 30 多家上市公司，其中中概股有 13 家之多，占比超過(guò)了三分之一。何況在渾水之后迅速出現(xiàn)了幾十家做空中概股的機(jī)構(gòu)，逐漸為中概股貼上了“財(cái)務(wù)造假”的標(biāo)簽。

　　而瑞幸就像是落在火藥桶上的一顆小火星，中概股原本面臨的還只是被污名化的隱憂(yōu)，眼下已然演化成了海外機(jī)構(gòu)對(duì)中概股的信任危機(jī)。以至于美國(guó)證券交易委員會(huì)主席克萊頓在 4 月份直接警告：“因?yàn)樾畔⑴秵?wèn)題，投資者近期在調(diào)整倉(cāng)位時(shí)，不要將資金投入在美國(guó)上市的中國(guó)公司股票。”

　　一時(shí)間股價(jià)下跌成了中概股的集體宿命，可把時(shí)間軸拉長(zhǎng)一些，4 月份的股價(jià)危機(jī)還只是小波浪，更大的風(fēng)暴還在醞釀中。

　　正如京東在招股書(shū)中的風(fēng)險(xiǎn)因素里提到的：“《外國(guó)公司控股責(zé)任法案》正式通過(guò)后，若財(cái)務(wù)報(bào)表連續(xù)三年不受公開(kāi)公司會(huì)計(jì)監(jiān)督委員會(huì)（PCAOB）檢查，美國(guó)證交會(huì)將禁止公司于美國(guó)上市或進(jìn)行場(chǎng)外交易。”言外之意，如果中國(guó)企業(yè)拒絕 PCAOB 的審查，或?qū)⒚媾R拒絕 IPO 申請(qǐng)、被迫退市的結(jié)果。

　　盡管《外國(guó)公司控股責(zé)任法案》并非是針對(duì)中概股，可與中國(guó)法律存在的本質(zhì)沖突，為中國(guó)企業(yè)制造了新的變數(shù)，嗅到了危險(xiǎn)氣息的網(wǎng)易、京東等開(kāi)始尋找自己的“后手牌”。

　　02

　　如果換一個(gè)視角的話(huà)，瑞幸事件和同時(shí)期的外部環(huán)境，不過(guò)是中概股回歸的催化劑，即便沒(méi)有這樣的現(xiàn)象級(jí)事件，回國(guó)上市也將是必然趨勢(shì)。

　　從上世紀(jì) 90 年代開(kāi)始，赴美上市逐漸成為中國(guó)企業(yè)的選擇項(xiàng)，其中 2010 年可以說(shuō)是中概股境遇的分水嶺：

　　2010 年之前海外上市的中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，多半成了資本市場(chǎng)的寵兒。1997 年中華網(wǎng)在納斯達(dá)克掛牌當(dāng)天，股價(jià)直接從 20 美元飆升到了 67.2 美元；2005 年百度登陸納斯達(dá)克的時(shí)候，當(dāng)日股價(jià)漲幅高達(dá) 353.85%，創(chuàng)下當(dāng)時(shí)海外 IPO 的最高紀(jì)錄；2009 年赴美上市的中國(guó)企業(yè)，股價(jià)平均漲幅為 130%。特別是 2008 年金融危機(jī)后，美股市場(chǎng)哀鴻遍野，中概股的業(yè)績(jī)表現(xiàn)堪稱(chēng)一枝獨(dú)秀。

　　2010 年后的中概股開(kāi)始被邊緣化，這期間赴美上市的中概股數(shù)量遠(yuǎn)超從前，但大多數(shù)并未獲得預(yù)想中的高估值。截止到目前，在美上市的中國(guó)企業(yè)有 200 多家，總市值約為 1.6 萬(wàn)億美元，其中阿里巴巴的股價(jià)約為 5900 億美元，占據(jù)了三分之一以上的市值，排名前十的中概股市值占比在 85% 以上，大量低市值的中概股則普遍處于成交低迷、關(guān)注度較差和估值折讓的尷尬境地當(dāng)中。

　　做一個(gè)對(duì)比的話(huà)，2010 年赴美上市的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)多半可以講一個(gè)“中國(guó)版 XX”的故事，然后憑借中國(guó)龐大的市場(chǎng)潛力有一個(gè)合理的估值。而 2010 年對(duì)應(yīng)的是中國(guó)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的元年，不少赴美上市的企業(yè)不再是某家美國(guó)企業(yè)的中國(guó)復(fù)刻，形成了一套海外投資者不熟悉的商業(yè)模式。

　　如何給海外機(jī)構(gòu)講好資本故事？數(shù)據(jù)成了全球通用的語(yǔ)言，加上監(jiān)管機(jī)制的缺失，通過(guò)財(cái)務(wù)造假塑造“行業(yè)龍頭”形象，成了一種常規(guī)手法。

　　隨之出現(xiàn)的就是一些做空機(jī)構(gòu)對(duì)中概股的瘋狂狙擊。根據(jù)公開(kāi)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2010 年至今在海外被做空的中概股多達(dá) 40 多家，雖然這些做空并非“百發(fā)百中”，但時(shí)常有勝績(jī)發(fā)生。

　　或許財(cái)務(wù)造假只是少數(shù)行為，卻也在某種程度上暴露了監(jiān)管的缺位，以及中概股講故事手法的拙劣。

　　03

　　同樣是在 2010 年，熟諳中國(guó)企業(yè)融資需求的李小加成為港交所的掌門(mén)人，而后開(kāi)始了一連串筑巢引鳳般的改革。

　　2018 年 4 月份，港交所終于發(fā)布了新的《香港聯(lián)合交易所有限公司證券上市規(guī)則》，正式推出兩項(xiàng) IPO 新規(guī)：一是允許同股不同權(quán)架構(gòu)的公司在港交所上市；二是允許預(yù)期市值超過(guò) 100 億港元的公司以香港作為第二上市地。

　　閘口被打開(kāi)之后，中概股有了新的融資渠道，大批的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)開(kāi)始赴港上市：2018 年 7 月份，小米成為港交所首家同股不同權(quán)架構(gòu)的企業(yè)；2018 年 9 月份，王興帶領(lǐng)美團(tuán)點(diǎn)評(píng)登陸港交所；2019 年 11 月份，阿里巴巴在港交所掛牌，成為新規(guī)實(shí)施后首家同時(shí)在美國(guó)和香港上市的公司……

　　同時(shí)被證明的還有港交所的融資能力。美團(tuán)點(diǎn)評(píng)的市值一度超過(guò) 9200 億港元，較上市時(shí)的 483 億美元增長(zhǎng)了近 3 倍；阿里巴巴在港股市值為 4.59 萬(wàn)億港元，約合 5884 億美元，略高于美股市場(chǎng)的估值；即便是微盟這樣的中小企業(yè)，市值也從 2019 年初上市時(shí)的 56 億港元一路上漲至 190 億港元左右。

　　只不過(guò)港交所對(duì)二次上市仍設(shè)立了較高的門(mén)檻，既要在英美等監(jiān)管比較健全的市場(chǎng)連續(xù)上市滿(mǎn)兩個(gè)財(cái)年，還要有至少超過(guò) 400 億港元的市值。在美國(guó)上市的 200 多家中概股中，滿(mǎn)足回港二次上市條件的僅有 30 多家。

　　李小加顯然是個(gè)聰明人，一面張開(kāi)雙臂吸引避險(xiǎn)的中概股，一面在回歸門(mén)檻上進(jìn)行了巧妙的設(shè)計(jì)，潛移默化中將港交所二次上市的席位留給了那些在英美市場(chǎng)被驗(yàn)證的績(jī)優(yōu)股。

　　相悖指出也在于此，對(duì)于頭部中概股而言，美股監(jiān)管力度的加強(qiáng)對(duì)其影響微乎其微，哪怕從美股退市，也不是件太糟糕的事；而在美股市場(chǎng)講不好故事，不被資本市場(chǎng)青睞的中小型中概股，仍被港交所無(wú)情的擋在了門(mén)外。

　　回港二次上市可能只是大戶(hù)們的避風(fēng)港，留給其他中概股的出路在哪？

　　04

　　答案可能是A股。

　　早在港交所醞釀 IPO 改革新政期間，國(guó)內(nèi)證監(jiān)會(huì)也作出了反應(yīng)。

　　2018 年 3 月份出臺(tái)的《關(guān)于開(kāi)展創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證試點(diǎn)的若干意見(jiàn)》中，明確規(guī)定：允許試點(diǎn)紅籌企業(yè)按程序在境內(nèi)資本市場(chǎng)發(fā)行存托憑證上市；具備股票發(fā)行上市條件的試點(diǎn)紅籌企業(yè)可申請(qǐng)?jiān)诰硟?nèi)發(fā)行股票上市。

　　2020 年 4 月份，證監(jiān)會(huì)公布了《關(guān)于試點(diǎn)紅籌企業(yè)在境內(nèi)上市相關(guān)安排》，進(jìn)一步降低了境外上市紅籌企業(yè)在境內(nèi)股票市場(chǎng)上市的市值要求，標(biāo)準(zhǔn)放寬至市值 200 億元人民幣以上，且擁有自主研發(fā)、國(guó)際領(lǐng)先技術(shù)，科技創(chuàng)新能力較強(qiáng)。

　　有理由相信，隨著一連串新規(guī)的出臺(tái)，互聯(lián)網(wǎng)大戶(hù)們可以選擇在香港二次上市，其他中概股回A股上市的路也會(huì)被陸續(xù)鋪平。

　　只是站在企業(yè)的立場(chǎng)上，回歸A股可能是最后的打算。一是除了科創(chuàng)板之外，回歸A股主板的前提是先私有化退市，對(duì)于股權(quán)結(jié)構(gòu)復(fù)雜、外資股東占比較高的中概股而言，私有化的成本相當(dāng)昂貴；二是上市的目的還是為了募集資金，按照坊間流行的說(shuō)法，港股作為離岸市場(chǎng)，以機(jī)構(gòu)性投資者為主，內(nèi)地A股則以散戶(hù)投資為主。

　　早在 2016 年前后，中概股就曾掀起過(guò)一輪回歸潮，360、完美世界都是這輪回歸潮中付諸行動(dòng)的玩家，其中 360 可以說(shuō)是最為成功的案例：360 在美股退市時(shí)的市值約為 667.46 億元，借殼江南嘉捷在A股上市后，360 的市值一度達(dá)到 3850 億元。

　　畢竟不是是所有企業(yè)都要 360 背水一戰(zhàn)的勇氣，大多數(shù)企業(yè)對(duì)A股的信心仍有些遲疑。五年前的那輪回歸潮最后無(wú)疾而終，中概股赴美上市的步伐也沒(méi)有因此中斷，2010 年到 2019 年的時(shí)間里有 180 家企業(yè)赴美上市，2020 年也有近 20 家中概股赴美上市。

　　簡(jiǎn)而言之，假如A股無(wú)法在短時(shí)間內(nèi)改變“低估值，低增長(zhǎng)”的市場(chǎng)業(yè)態(tài)，一些中概股還需要花費(fèi)很長(zhǎng)來(lái)評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)遇。

　　05

　　歸根結(jié)底不過(guò)是“信任”二字。

　　中概股回港股還是A股，無(wú)外乎對(duì)市場(chǎng)融資能力是否有信心；海外機(jī)構(gòu)戴上有色眼鏡審視中概股，本質(zhì)上還是財(cái)務(wù)造假事件頻發(fā)后的信任危機(jī)。等待中概股的直接考驗(yàn)，恐怕不是要不要順應(yīng)回歸潮，而是如何提振投資者的信心。

　　網(wǎng)易、京東等在港股市場(chǎng)的追捧，已經(jīng)向外界折射了這樣一個(gè)事實(shí)：對(duì)于那些耳熟能詳?shù)钠髽I(yè)，并不需要花費(fèi)太多的精力向本土客戶(hù)宣講商業(yè)模式，與生俱來(lái)的好感與信任，正是驅(qū)動(dòng)越來(lái)越多中概股回歸的底層動(dòng)力。

　　怎么將好的開(kāi)頭繼續(xù)下去，才是中概股掀起回歸潮后的核心問(wèn)題。

　　畢竟瑞幸“火箭上市”的教訓(xùn)不可謂不慘重：在天使輪融資開(kāi)始，瑞幸就在以燒錢(qián)補(bǔ)貼用戶(hù)的模式擴(kuò)張，而且自始至終都是瑞幸及其利益關(guān)聯(lián)方的獨(dú)角戲。監(jiān)管的缺失和財(cái)務(wù)的不透明，才是這類(lèi)企業(yè)野蠻生長(zhǎng)最終爆雷并引發(fā)連鎖反應(yīng)的原因所在。

　　細(xì)思極恐的是，諸如瑞幸這樣“炒風(fēng)口”的商業(yè)模式在國(guó)內(nèi)并不新鮮，IPO 在某種程度上成了“安全”的代名詞，成了股東們套現(xiàn)離場(chǎng)的唯一途徑。倘若行業(yè)的毒瘤不被清理、市場(chǎng)的漏洞沒(méi)有堵上、監(jiān)管和集體訴訟機(jī)制持續(xù)不健全，大批中概股的回歸可能不是什么好消息，劣幣驅(qū)逐良幣的一幕難免不會(huì)上演。

　　我們理應(yīng)質(zhì)疑美國(guó)股市對(duì)中概股的不公平待遇，卻也無(wú)法否認(rèn)美國(guó)證監(jiān)會(huì)在鞏固市場(chǎng)信心上的鐵腕做法。正如美國(guó)證監(jiān)會(huì)最近宣布的一項(xiàng)措施，如果舉報(bào)人對(duì)一家上市公司的不當(dāng)行為提供了詳盡的第一手資料，幫助美國(guó)證監(jiān)會(huì)成功地實(shí)施了執(zhí)法行動(dòng)，將對(duì)舉報(bào)人給予高達(dá) 5000 萬(wàn)美元的獎(jiǎng)勵(lì)。

　　對(duì)比下中國(guó)證監(jiān)會(huì)在《證券期貨違法違規(guī)行為舉報(bào)工作暫行規(guī)定》中關(guān)于舉報(bào)造假的獎(jiǎng)勵(lì)力度：一般按罰沒(méi)款金額的1% 對(duì)舉報(bào)人進(jìn)行獎(jiǎng)勵(lì)，但最高獎(jiǎng)勵(lì)額度不超過(guò) 60 萬(wàn)元人民幣。多少有些“罰酒三杯，息事寧人”的味道，對(duì)于上市企業(yè)的威嚇效果，尚存在很大的不確定性。

　　所以，在為中概股回歸鋪路的同時(shí)，還需要在制度上鞏固本土投資者的信心，至少應(yīng)該多一些慎重考慮。畢竟信任是個(gè)玄妙的東西，看似不可觸摸，但摧毀后的重建勢(shì)必要付出巨大的代價(jià)。

　　瑞幸事件和同時(shí)期的外部環(huán)境，不過(guò)是中概股回歸的催化劑，即便沒(méi)有這樣的現(xiàn)象級(jí)事件，回國(guó)上市也將是必然趨勢(shì)。

總結(jié)

以上是生活随笔為你收集整理的中概股回归的“难言之隐”的全部?jī)?nèi)容，希望文章能夠幫你解決所遇到的問(wèn)題。

如果覺(jué)得生活随笔網(wǎng)站內(nèi)容還不錯(cuò)，歡迎將生活随笔推薦給好友。