文/李婷婷

　　來源：資本偵探（ID：deep_insights）

　　今年以來，“二次上市”儼然已成為了資本市場中一個高頻關鍵詞，關于中概股回港二次上市的傳聞泛濫成災，幾乎涉及所有有一定市場認知度的中概股企業。

　　在網易與京東六月份前后腳奔赴港交所掛牌之后，中概股赴港二次上市浪潮持續洶涌，近期又有靴子落定。8 月 28 日，百勝中國公告稱，已提交在香港二次上市的申請。此外，外界對百度、B站、愛奇藝等明星中概股的二次上市進程多有猜測，但始終未有確切消息傳出。

　　出于信息保密等原因，大多數企業對二次上市的市場傳聞，通常只會以“不予置評”四字回應，如網易與京東，在正式公開招股書之前始終不曾向外界確認赴港上市的消息。這讓本就駁雜的市場傳聞更加真假難辨。

　　到底哪些企業會二次上市？什么時間二次上市？這成為了當下市場最為關注，但又難以找到確切答案的問題。

　　需要指出的是，是否回港二次上市一定程度上取決于企業的主觀意愿，但是，企業是否有資格二次上市是一個可以被量化求解的客觀問題。

　　因此，從港交所關于二次上市的規則出發，結合中概股目前的市值、業績，可以鎖定有資格二次上市的企業范圍——也可以發現，一些沸沸揚揚的傳聞中，該企業現階段可能并不具備回港二次上市條件。

　　01

　　規則細讀：已上市兩個完整會計年度，市值、營收達到一定規模

　　“遠走的人總有一天要回家。”港交所行政總裁李小加在一次公開活動中，這樣解釋阿里巴巴二次上市的決定。

　　但剝開“游子回家”的溫情故事之后，港交所誠邀中概股“回家”的態度，本質上仍是基于利益的考量。

　　港交所想要借助中概股的回歸，擴大市場資金量、優化結構并提升活躍度。從實際效果看，阿里巴巴、網易、京東三大巨頭回歸之后，港交所在今年八月交出了有史以來成績最為亮眼的半年報，日均成交額、股東應占利潤等主要指標皆創下半年新高。港交所取得的突破性成績一方面是得益于時代背景下二級市場的活躍，另一方面，三家巨頭企業的二次上市功不可沒。

　　推行改革的過程中，港交所自然打著自己的小算盤，它需要的是體量相對龐大、且受投資者歡迎的優質中概股。因此，從企業類型、市值、營收三個維度，港交所對二次上市的企業設置了一定門檻：

　　合資格發行人必須是符合“創新產業”范疇的公司；

　　合資格發行人必須已在合資格交易所上市并且于至少兩個完整會計年度期間保持良好合規記錄；

　　上市時的市值至少 400 億港元，或上市時的市值至少 100 億港元，及最近一個經審計會計年度的收益至少 10 億港元。

　　這三條規則中，關于“創新產業”的限制是一個相對模糊的概念，在港交所發行的研究報告《香港的新股上市支付改革與突破》中寫道，“何謂‘創新’則視乎申請人所屬行業及市場的狀況，且會隨著科技、市場及行業發展而有變。”

　　基于現階段的市場認知，可以認為，“創新產業”的范疇主要集中在新消費、科技互聯網、生物醫藥領域。實際操作上，這一限定范圍存在彈性空間，如對最新遞交二次上市申請的餐飲運營企業百勝中國，如無意外，港交所也會大開方便之門。

　　此外，港交所提出的另外幾條規則是定量的確切標準，這是決定中概股是否有赴港上市資格的最主要限定條件。

　　第二條規則中存在兩個關鍵詞，一是“合資格交易所”，二是“兩個完整會計年度”。

　　合資格交易所指紐約交易所、納斯達克證券市場或倫敦證券交易所主市場，中概股幾乎都符合此條件。

　　“兩個完整會計年度”這一要求則將不少中概股攔于門外。這意味著，如果想要在今年年內赴港二次上市，則該企業在第一上市地的上市時間必須是在 2018 年之前。因為上市當年的 2018 年并不能算作一個完整會計年度，它們只有在 2020 年結束，才能擁有赴港二次上市資格。

　　第三條規則是完全基于企業市值及營收規模做出的限定，只有規模達標的企業，才能擁有打開港股市場的密匙。

　　02

　　百度、新東方符合條件，愛奇藝、B站年內二次上市無望

　　根據上述三條規則，就可以大致梳理出擁有二次上市資格的名單。

　　在美股市場現有中概股中，市值在 400 億港元（約合 51.6 億美元）以上，可歸屬于“創新產業”范疇的企業約有 29 家，其中，除阿里巴巴、京東、網易已經二次上市成功，百勝中國已提交申請，生物醫藥企業百濟神州已在納斯達克、港交所兩地上市以外，還有 13 家企業符合在今年年內二次上市的條件。

　　這些企業中，一部分已經明確向外傳遞出有赴港二次上市的意向。

　　如在五月份的全國政協十三屆三次會議上，百度董事長李彥宏在接受視頻連線時表示，“我們確實很關注美國從政府層面在不斷收緊對中概股公司的管制，我們內部在不斷地研討有哪些可以做的事情，包括在香港等地的二次上市。”不過，至今百度二次上市的進程仍未有確切進展。

　　另一家頗受關注的企業攜程，也是符合港交所二次上市規則的企業之一。不過，攜程似乎意不在此，據外媒報道，其正計劃從納斯達克退市，為回港重新上市做準備。

　　根據雪球發布的數據，2020 年下半年最受期待的六家回港上市公司分別為嗶哩嗶哩、拼多多、好未來、新東方、蔚來、騰訊音樂。

　　這些企業也或多或少傳出過赴港二次上市的消息。如在今年 7 月，據路透報道，兩位知情人士透露嗶哩嗶哩考慮在香港二次上市，最多出售 10% 股份。

　　但好消息不會太快到來，在這一名單中，嗶哩嗶哩、拼多多、蔚來、騰訊音樂四家企業其實都不具備在年內回港上市的條件。這四家企業都在 2018 年先后上市，要滿足港交所“兩個完整會計年度”的規定，最快只能在 2021 年初向港交所交表。

　　騰訊音樂近期采用了“曲線救國”的方式，在港發行優先無擔保債券以進行融資，并稱有望在港交所上市。但在騰訊音樂的公告中，并未明確說明是否是將香港作為第二上市地。

　　此外，最受投資者期待的名單中，新東方、好未來兩大教育巨頭對回港上市的傳聞，一個表示“不予置評”、一個稱“目前沒有上市計劃”。但僅從可行性上來說，這兩家企業都擁有推進二次上市計劃的資格。

　　另一家值得關注的企業是愛奇藝，近期，關于其赴港二次上市的傳聞甚囂塵上。但實際上，愛奇藝最早能夠向港交所交表的時間也在 2021 年初。以此類推，2019 年上市的跟誰學、今年 7 月剛剛上市的理想汽車，最早能夠向港交所交表申請二次上市的時間分別是 2022 年初、2023 年初。

　　除市值在 400 億港元以上的企業之外，市值在 100 億港元（約合 12.9 億美元）以上、近一年營收在 10 億港元以上（約合 1.29 億美元）的中概股，也滿足港交所對回港二次上市的企業規模的要求。

　　其實港交所設置的門檻并不高，「資本偵探」通過梳理發現，美股市場中，市值在 100 億港元以上、創新產業類中概股企業約有 19 家，除兩家生物醫藥類企業之外，其他企業 2019 年的年營收皆高于 10 億港元。

　　在這些企業中，限制其赴港二次上市的關鍵因素仍是上市時間，如富途、網易有道、360 數科、小牛電動、蛋殼等在 2018 年、2019 年上市的企業，現階段都不具備赴港二次上市的資格。

　　符合條件的企業中，百世集團、樂信、寶尊電商等近期都傳出了相關消息。其中，有可能最早赴港敲鐘的是電商代運營企業寶尊電商，據騰訊證券報道稱，寶尊電商或將于 9 月赴港二次上市，已經選定合作銀行，目前正在與花旗集團、招銀國際和瑞士信貸集團就上市交易展開合作，籌資金額可能為 5 億美元。

　　在上述所有企業中，排除掉已收到私有化要約以及已在港股上市、提交申請的企業，有條件在今年赴港二次上市的企業約有 22 家。此外，有不少廣受關注的中概股企業，受限于上市年限，現階段不具備二次上市資格。但可以預見的是，在這些企業年限達標之后，中概股回港二次上市的浪潮在明后年仍將持續。

　　03

　　新經濟公司 IPO 的未來之路

　　在上述符合港交所二次上市規則的名單中，有部分企業逆二次上市的潮流，表現出了私有化的傾向。如新浪在 7 月份發布公告稱收到了初步的非約束性私有化議案，同月，搜狗宣布收到騰訊的私有化要約，根據市場消息，攜程同樣存在從美股退市的可能。

　　二次上市與私有化，是中概股向母國資本市場回歸的兩條路徑。基于A股注冊制改革與港股股權結構改革的推進，母國資本市場對中概股吸引力日益增強，全球資本市場正處于結構性變化之中。

　　因此，中概股在當下時點選擇二次上市或私有化，一定程度上來說其目的、意義都殊途同歸。但在實際操作層面上，這兩種方式仍有著極大不同。

　　二次上市是對現有融資渠道的擴展，且操作上更為簡潔、快速。申請第二上市的企業可以直接采用美國會計準則編制財務報表，無需按照香港/國際財務報告準則重新編制報表，這為企業節省了大量精力。并且，第二上市的企業可以申請豁免披露部分財務信息。

　　從阿里巴巴、網易、京東的案例來看，中概股赴港二次上市的整個操作時間是相對縮短的。也就是說，只要企業符合港交所的規定條件，赴港二次上市的操作難度并不高，時間周期也并不長。

　　先退市再回國重新上市，則要求企業先完成私有化，再遵守一般的上市規則，按規定流程重新申請上市。這其中，私有化的退市成本較高，且重新上市時需按交易所要求重新編制財務報表，在申請流程、信息披露等方面，均需要滿足較多特定要求。因此，在時間上有著極大的不確定性。

　　雖然操作上難度更大，但是，私有化是一些在美股遇冷的企業，真正能完全回歸母國資本市場的方法。對二次上市的企業而言，港股市場只是補充，美股市場才是主要股票流通地，在企業價值判定上有著主導地位，對許多不受美股投資者看好、長期被低估的中概股而言，二次上市的意義有限。

　　另一方面，在科創板、創業板開啟注冊制之后，曾經因盈利問題與股權架構問題被A股市場攔于門外的新經濟企業，也有了登陸A股的機會。A股市場的高估值對中概股而言充滿了誘惑力，但想要回到A股上市，中概股必須經歷先私有化退市、再重新上市的路徑。

　　無論中概股們怎樣選擇，一個明確的方向是——“回家”。時代洪流之下，曾經將納斯達克、紐交所視為夢想之地的中概股，又紛紛攜手回歸，港股、A股市場在經過一系列改革之后，成為了更適宜中國企業發展的資本港灣。

　　這一風向的變化體現在了獨角獸的選擇之中。日進賬四億人民幣的超級獨角獸螞蟻集團，8 月 25 日向上交所和港交所遞交招股書，選擇在港股和科創板同時上市。

　　螞蟻集團是第一個選擇同時在港股和A股上市的獨角獸，但這一序幕拉開之后，追隨者們將不在少數，中國企業與母國資本市場的聯系正在日益加深。潮水的方向已經改變。

總結

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