文/王大可

　　來源：商業數據派（ID：business-data）

　　就在 8 月 31 日，市場再次傳出中通快遞要回歸港股二次上市的消息。

　　雖然此前已經有多次傳言，在 6 月時，市場普遍猜測中通現金情況良好，上市的意義并不大，但隨著二季度財報的公布，不難看出為了贏得快遞市場的市場份額，中通正在投入更多的資本，而二次上市的緊迫性也隨之再次提升。

　　2016 年 10 月 27 日，中通快遞在紐約證券交易所掛牌上市，融資規模為 14.5 億美元，不過上市當天，中通開盤就破發了，報價 18.4 美元，較發行價跌 5.6%，上市首日收盤價為 16.57 美元，跌幅已達 15.06%。

　　經過了幾年在美國資本市場的摸爬滾打，中通的股價和市值在穩步上升，截至美東時間 8 月 31 日，中通的股價以 33.53 美元收盤，市值達到 262.84 億美元。

　　在香港的上市不是結束，而是新的開始。

　　根據中通快遞 2020 年二季度財報，現金及現金等價物 52.62 億元，比起 2019 年二季度減少了 43%，而中通快遞光是二季度的資本開支就達到 22.5 億元，同比增長了 177%，主要用于購買廠房、設備、車輛以及土地使用權。

　　受疫情影響，中通 Q1 業績收到重創，凈利潤同比增長僅有 9.5%，遠低于 2019 和 2018 年的 15% 左右的增長。而隨著快遞行業競爭的白日化，所需要投入的資本也越來越多。

　　根據市場消息，中通快遞此次上市募資金額在 10 億至 20 億美金之間，剛好可以用于 1 至 2 年的資本擴張，在整體經濟形勢不明朗的情況下，加上香港新股市場異常火熱，選擇此時在香港融資上市確實是一個明智之舉。

　　港交所規定，二次上市公司必須在包括英美市場上市并至少保持兩年良好合規記錄，同時市值不得低于 400 億港元，或市值不少于 100 億港元但最近一年收益至少 10 億港元。而港交所為中概股的回歸提供了一定程度的豁免，有利于公司二次上市，比起充滿不確定因素的美國市場，已經被阿里巴巴、網易、京東炒熱的港股市場，已然具備了擁抱中通快遞回歸的氣氛。

　　盡管中通快遞再一次拒絕回應此事，但中概股回歸香港市場，似乎成為了一種必然。

　　犧牲利潤，換市場

　　根據中通快遞 8 月 13 日公布的季度報告，在新冠疫情緩解后，多家快遞公司都開始恢復元氣，而中通快遞在第二季業績表現不錯，2020 年二季度，中通快遞完成業務量 46 億件，同比增長 47.9%，市場份額同比提升 1.6 個百分點至 21.5%。

　　不過，為了搶占市場份額，中通快遞不得不以犧牲凈利潤率為代價，盡管第二季，中通快遞的凈利潤率已經恢復到 22.7% 的水平，但比起 2019 年第四季凈利潤率 33.8% 的高位，仍有超過 10 個百分點的跌幅。而相對于 2019 年和 2018 年同期，凈利潤率也是在逐漸降低。

　　對此，中通快遞集團董事長賴梅松在財報中稱，快遞頭部企業之間的競爭難以避免，只有專注把自己做大做強，拉開距離，才有機會取得絕對優勢。服務質量、市場份額和盈利能力，是中通快遞的戰略重點。

　　目前，中通快遞是中國快遞行業中唯一市場份額超過 20% 的公司，而公司的目標是在 2022 年市場份額達到 25%。

　　快遞行業的競爭是非常激烈的，國家郵政局稱，今年上半年全國快遞服務企業業務量累計完成 338.8 億件，同比增長 22.1%，業務收入累計完成 3823.8 億元，同比增長 12.6%，意味著實際上，快遞行業每件包裹的平均收入同比下降了近 10%。

（制圖：商業數據派）

　　為了爭搶市場份額，多家快遞公司都在努力，不惜大打價格戰，對顧客和合作伙伴進行高額補貼。

　　不過，盡管如此，中通快遞的毛利率仍然達到了全行業最高的水平，上半年達到了 27.6% 的水平，甚至比順豐還要高出 6.6 個百分點。

　　反觀中通快遞的其他競爭對手，毛利率均在 10% 以下，反映行業生存艱難。

　　盡管韻達、百世、圓通、韻達上半年營收都超過了中通快遞，但從無論從凈利潤以及毛利率的角度來說，這些企業都無法從價格戰中突出重圍。

（制圖：商業數據派）

　　實際上，中通快遞的毛利率水平之所以能夠保持在行業最高的水平，主要是其成本控制能力，2020 年二季度，公司的單票營業成本中，運輸成本及分撥成本都出現了不小幅度的下滑，比例分別為 21% 和 34%。

　　不過，中通快遞未來的成本優勢，將會隨著原油價格的反彈和高速路收費補貼的取消而逐漸消失。

　　華菁證券在一份對中通快遞的研究報告中稱，在運輸量增加的情況下，中通快遞通過提高運營效率、降低燃油成本和部分高速公路過路費減免等途徑，大幅節省了成本，但隨著這些補貼的消失，第三季每個包裹的成本可能會開始反彈，中通較難實現如第二季度的毛利率水平。

　　而在目前市場激烈的競爭環境下，中通快遞不得不在未來加大資本開支，以確保其市場份額保持全行最高，中通快遞二季度的資本開支就達到 22.5 億元，同比增長了 177%，并在最新財報中強調，獲取市場份額將是公司戰略的重中之重，為此公司特地調低了調整后的全年凈利潤預期，為 48 億元至 52 億元，而調高了全年業務量指標至 162 億至 170 億件，增長 33.7% 至 40.3%。

　　在這個高度競爭的市場，每個快遞公司都在以補貼的形式拼搶屬于自己的市場份額，生怕慢了一秒鐘，就會有其他競爭者后來居上，在這種緊張的格局下，未來中通快遞的利潤率很可能進一步受壓。

　　對于資本市場的投資者來說，不擔心公司“燒錢”換取市場份額，最擔心的還是錢白燒了，中通快遞能否在利潤率下滑的情況下，給資本市場一個很好的答案，還需要時間來檢驗。

　　另一方面，阿里巴巴過去一直在加碼布局快遞行業，9 月 1 日，阿里以每股 17.406 元的價格，收購了圓通速度 3.79 億股份，占圓通股份總數 12%，是第二次投資圓通，完成收購后，阿里系將持有圓通速遞 22.5%；今年 4 月，阿里巴巴入股韻達股份，持股比例為2%，成為其第八大股東，而在此之前，阿里先后都買入過百世、中通、和申通四家快遞公司的股份。在入股韻達后，阿里已經集齊“四通一達”。

　　百世上市時，阿里投資持股 26.8%，是第一大股東；2018 年 5 月，阿里向中通投資 13.8 億美元，持股近 10%；2019 年 3 月，阿里投資 46.6 億元，入股申通快遞控股股東公司，間接獲取申通 14.65% 股權。

　　而阿里巴巴與中通快遞的合作，要追溯到 2018 年 5 月，阿里巴巴及菜鳥當時投資了中通快遞 13.8 億美元，持股比例達到 10%，目前，阿里巴巴對中通快遞持股 8.43%，是中通快遞的第三大股東。不過，中通快遞對于與電商的合作模式，都表現出了謹慎的態度。

　　在中通快遞最新呈交給美國證監會的文件中，曾多次提到，像阿里巴巴這樣的電商平臺，未來很可能建立自有的快遞網絡，也有可能會對中通快遞在行業內的競爭對手加大投資，不管哪個方面，都有可能對中通未來的市場份額產生不利影響。

　　港股市場不相信“故事”

　　盡管中通快遞回歸香港資本市場，是一件值得高興的事情，但在港股，卻有自己的規則。

　　也許在美國資本市場，“講故事”會有投資者相信，但香港市場的投資者則現實得多，如果公司連續幾個季度沒有達到分析師預期的業績，那么很快就會反映在股價上，這與美國市場略有不同，美國市場很多投資人會相信“故事”，也會相信“承諾”。

　　對于香港資本市場的投資者來說，盈利水平會比起其他數據更為敏感，而中通快遞不斷為了搶占市場份額而犧牲利潤率，是否能被香港的投資者所理解和接受，需要時間來檢驗。

　　另一方面，對于中通快遞來說不太有利的是，港股的物流板塊長期無人問津，基本不被分析師覆蓋，只有一家中型市值的嘉里物業（00636.HK）有部分賣方分析師覆蓋，與中通近 2000 億市值的體量根本沒法比較，整體市場投資氣氛并不濃。

　　目前在香港上市的物流股有嘉里物流、圓通速遞國際（06123.HK）、環宇物流（亞洲）（06083.HK）等，但這些公司的股價和市值都非常低迷，以物流股板塊龍頭嘉里物流來看，年初至今股價累積下跌 3.59%，盡管相對恒指年初至今的表現來說，算是一個比較平穩的表現，但從股價和市盈率都不難看出，香港資本市場并不喜歡物流股。

（制圖：商業數據派）

　　一名分析師稱，香港資本市場對于中小盤股票并不友好，而物流板塊連“龍頭”股嘉里物流的市值都只有 231 億港元，在香港市場充其量只是一個中型股票，但也只有這樣一個“龍頭”了，所以導致港股市場對于物流板塊的關注度非常低，幾乎大部分時間都處于無人問津的狀態。

　　如果中通快遞可以到香港上市，那么確實可以為這一板塊帶來一些熱度，但由于這一板塊其他股份的市值都過小，無法讓物流板塊真正成為像 TMT 那樣的活躍板塊。

　　而對于香港資本市場而言，市場氣氛比實質的價值要重要得多。港交所在 2018 年推出上市公司改革以來，很多新經濟公司都紛紛赴港上市，包括小米（01810.HK）、美團（03690.HK），但當時都不被資本市場看好，而在今年，隨著“宅經濟”的興起，這類新經濟公司的股票被香港資本市場火熱追捧，股價都創下了上市新高。

　　以中通快遞目前在快遞行業的地位，到香港市場絕對可以占據物流股龍頭的地位，但由于香港資本市場的特性，可能未必對其特別青睞。加上新冠疫情期間，很多物流公司的成本劇增，很多投資者對于原本就冷清的物流板塊，熱情程度不是很樂觀。

　　另一方面，盡管中概股的回歸，確實讓香港資本市場出現了一定程度的火熱，隨著阿里巴巴、網易、京東的回歸，認購場面確實異常火爆，都出現了大比例超額認購的情況，但上市首日也曾出現破發的情況，京東（09618.HK）在上市之日，收盤價就低于發行價的 6.9%。

（制圖：商業數據派）

　　近日香港新股頻發，農夫山泉、螞蟻金服都在準備上市事宜，讓整個市場熱鬧非凡，但反觀香港新股熱潮，持續時間未必很長，尤其是在很多新股未必能在上市首日有很好的表現的情況下。

　　而中通快遞能否勇闖香港資本市場，奪得一番成績，可能還需要后期與投資者的溝通與成長，才能慢慢跑出來。

　　在香港二次上市對于中通快遞來說，不代表結束，這只是一個新的開始。

總結

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