從這個季度起，常壘資本公眾號將推出一個新的專欄內容，每個季度會推出一篇。

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主要內容分為兩個部分：

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第一部分是對過去一個季度我們發現的有趣的投資數據和圖表解讀。

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第二部分是對過去一個季度投資感悟的總結；今天的主題是：投資生涯中的三個跳躍性。

正文即將開始，全文6780字，閱讀時長15分鐘。

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2020年二季度投資數據分享&解讀

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1、7月8日藍城兄弟（Blued）在納斯達克上市

這個在當年看還是極具爭議的一個項目，作為一個同志社交為切入點的應用，在7年后推開了上市的大門；沒想到給我的老東家帶來了超過50倍的現金回報。

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這個項目也教會我們：行業無好壞，只要是龍頭，都有機會！投資切勿推己及人，世界不會因為你的喜好而變得不同。

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順勢而為，尊重常識！

2、2020年Q2中國上市500強信息技術類：

北-上-廣-杭 PK

信息技術類上市公司-北京占24 家：

1.美團? 2.京東 3.百度? 4.小米 5.中國鐵塔? 6. 金山辦公? 7.用友網絡? 8.三六零? 9.愛奇藝? 10.紫光股份? 11.廣聯達? 12.汽車之家? 13.58同城? 14.微博? ?15.聯想集團? 16.金山云? 17.金山軟件? 18.石基信息? 19.啟明星辰? 20.中國軟件? 21.東華軟件? 22.中國民航信息網絡? ?23.中國衛星? 24.千方科技??

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信息技術類上市公司-廣東占7家：

1.騰訊? 2.網易 3.唯品會 4.深信服 5.金蝶國際 6.歡聚 7.中國長城

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信息技術類上市公司-上海占8家 ：

1.嗶哩嗶哩? 2.萬國數據? 3.寶信軟件? 4. 閱文集團? 5.金融壹賬通 6、攜程 7、拼多多 8、衛寧健康?

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信息技術類上市公司-杭州占4家

1.阿里巴巴 ?2.恒生電子 ?3.同花順 ?4.虹軟科技

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值得關注的非上市信息技術公司巨頭：

1、華為（深圳） ?2、螞蟻金服（杭州） 3、字節跳動（北京） 4、京東數科（北京） 5、快手（北京） 6、菜鳥網絡（深圳） 7、滴滴出行（北京） 8、商湯科技（北京）

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如果一個基金想要取得優秀的業績，還是要砸中上面的企業，投資還是不要瞎搞。

3、金融科技公司分享—深圳財富趨勢&微眾稅銀

深圳財富趨勢今年4月登陸科創板。打開這家公司的財報，你會發現，漂亮得不像實力派。2019年收入2.26億，稅后凈利1.74億，凈利率高達77%。

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讓我們再看一家剛剛披露招股書的公司：微眾稅銀。

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中國的金融科技公司，現在是兩極分化：

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1、按照美元基金思路，猛研發、搞平臺，結果可能是虧損更大，猛漲估值，但是投資人都解不了套

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2、偷偷摸摸搞定客戶，不需要研發，利潤很高，一年之后股東就減持了

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你更喜歡哪一種呢？

4、清科上市

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下面這個圖初看起來并不起眼，這是清科上市前披露的財務數據。

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但如果換算成一個VC fund，1.6億收入如果對應管理費，意味著在管理的資金量超過10億美金；其實是一件非常不容易的事情，況且每年還有3500萬凈利，實屬不易。從這個意義上看，如果只看管理費，VC其實是很Hard的商業模式。

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優秀的VC能夠生存的秘訣是：

在不斷的射擊中，能夠捕獲到一個Big name的公司，并且還持有足夠的股份比例。溫水煮青蛙式的活著，慢慢都會在市場中死去。

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這也驗證了一句話：頂級的VC投資，不將就。

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從上面的報表看，清科收入構成中，主要還是廣告營銷收入，FA的占比并不高。另外，國內FA能達到這個收入體量的也不會超過5家。那么誰才能在一級市場真正賺到錢呢？

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5、一組有趣的科技數據圖

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老牌美元基金BVP在過去幾年，每年都會選出非上市云計算估值TOP100強企業，每年的成分公司會有變化，下面的兩個圖分別總結了2016年-2019年的情況

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從IRR上面看，2018/2019兩個年份，TOP 100的公司估值增長較快。如果把TOP 100看成是一個Portfolio，這個組合的年化回報還是不錯的；當然前提是你有機會投進去，另外DPI我們還沒做具體測算。

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下面的三幅圖也很有意思，主要是關于To B企業的收入成長。你的客戶群體決定了你的商業模式：你是愿意做100家年付費100萬美金的客戶，還是愿意做10000家年付費1萬美金的客戶，下面這個圖會帶給你不同的思路。

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當你確定了客戶類型，下一步就是收入的增長了。Slack用了接近3年的時間實現了1億美金的收入。最慢的Blackline用了14年。

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中國的企業，特別是產品級的軟件公司，1億美金對他們太難了。美國的企業基本是面向全球的，而中國的企業幾乎是面向本土的，付費意愿和客群不同，不能盲目對標。更合理的情況是：中國企業的收入要在美國企業的收入基礎上除以3或者4。

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所以根據上面的總結，對于中國的軟件類企業，如果用5年時間實現收入過億（不是訂單合同），那已經是比較優秀的企業了。

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看完了非上市的公司，我們再看一下美國的To B上市公司云化。在美國，全面云化已經是不可逆的趨勢，所以盡管受到疫情的影響，我們還是看到有不小數量的軟件企業實現持續訂閱收入的增長。下圖是2020Q1美國To B上市公司的續費率情況：

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當大家對SaaS的模式形成共識，軟件會像有粘性的消費品一樣，不斷獲取甲方的預算；而市場給予SaaS企業的高估值溢價正是因為連續的續費抵抗了未來收入的不確定性對公司帶來的負面影響。

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如果對這個大家還有質疑，那么我們再看下面的這張圖。

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2020年2季度，Adobe相繼超越了IBM、SAP、Oracle、Cisco等傳統企業服務巨頭，成功登頂美國企業服務上市公司的冠軍。這就是投資人做出的選擇。

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最后再給大家放一張華創資本總結的To B技術型公司的IPO成長圖

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今年上半年投資領域還有一個小火熱的賽道，就是AIOps。說的直白些，就是原來是用人去管理軟件代碼和IT設備。隨著時代的發展，我們更希望用軟件去管理軟件和IT硬件。

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下面這個圖，相信見到的人并不多，這是優锘科技的創始人陳傲寒先生在今年上半年疫情期間做得一個分享，這個圖盤點了IT運維過去40年的成長史，是非常好的一張圖。IT智能運維這個賽道還會持續火爆。

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6、一組來自VC投資的有趣數據

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下面這個圖來自于PitchBook 2019年3季度的一個統計，我們看到根據不同持有期限，全球不同資產帶來的回報；從IRR排序看，VC的長期回報依然具有吸引力。當然很多人看完覺得：還不如投資A股的股票。

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下面這個圖表是國外一個母基金在過去20年對VC投資的回報；我們發現不同VC基金的回報，除了與品牌相關外，成立的年份也決定了基金的回報。1994年真是個特殊的年份，KPCB這期基金給LP帶來了超過30倍的回報，但是其他的基金表現得就沒這么樂觀了。

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如果上面的這組數據讓你對年份還沒有什么感覺，那么下面的這個圖，非常值得大家去思考。

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如果你足夠幸運，你的投資職業生涯起始于2000年-2009年，如果你的運氣足夠好，還是有機會見到阿里或騰訊這樣互聯網領域開天辟地的頂級項目，他們的市值體量如今突破5000億美金，當之無愧的行業巨無霸；當然如果在此期間你錯失掉，還是有機會在二級市場追回。

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但是如果你的職業生涯起始于2010年，那么你還是有機會見證美團、字節跳動或者拼多多，他們是屬于移動互聯時代的弄潮兒，它們當前的市值體量已經站上千億美金大關。那么未來十年，對于活在當下的我們來說，隨著中美對抗的持續，下一波浪潮誕生的新經濟巨頭市值是不斷沖高突破萬億美金？還是延續之前的浪潮處于下降通道，只能出現市值幾百億美金的獨角獸呢？不同的預判對于我們的投資策略也是不一樣的。

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此外，我們還發現了一些有意思的事情，如果問你：誰是今天VC/PE屆的黃埔軍校？答案可能既不是紅杉、IDG，也不是深創投、達晨。看完下面這個截圖，你會猛然發現，原來是一家做小靈通的公司，它叫做UT斯達康。雖然如今風光不再，但是卻為VC/PE領域輸送了一批頂級人才。

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7、科創板-事情正在起變化? ? ??

至此，虧損的醫藥股已實現上市-澤璟制藥

（市值：261億）

虧損芯片股已實現上市-寒武紀

（市值：1120）

虧損軟件股已實現上市-奇安信

（市值：900億）

慢慢都在突破，希望資本市場的這次改革是一步到位的。

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回看 2004-2019 中國所經歷的三次資本市場改革，民營企業都是受益者。

具體而言，中小板的誕生，受益的主要是各細分行業的龍頭企業，其中尤以制造業細分行業龍頭為主；而創業板推出之初，則極大地助力了當時受金融危機影響的民營企業，特別是一些新興行業里的中小型隱形冠軍；科創板也是一樣，在貿易戰背景下，一批擁有核心科技、更符合國家「提質增效」產業轉型、結構調整方向的企業將尤為受益。

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疫情背景下推出的創業板注冊制，能夠降低創業企業的上市門檻，允許特殊股權結構和紅籌企業上市，為未盈利企業上市預留空間，這增加了早期投資的退出渠道，但是也會改變 VC、PE 的競爭格局。那些符合國家長期政策引導部署（又紅又專）的公司，估值會變高。?

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在剛剛過去的上半年，A股牛市反擊的號角似乎開始吹響。是牛市開始，還是階段性的上漲？

像這樣的問題其實每天都在困擾著我們。注冊制來了，是在A股上市還是選擇去納斯達克？創業商業模式是平臺好還是自營好？軟件企業是SaaS好還是有訂閱的續費就可以？

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其實很多時候，生活的結果不是預測出來的，而是取決于你更愿意相信哪個結果？

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?共識形成了，就是潮流，這就是趨勢。

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當勝利者最終走出來，你還會關心它真實的成長邏輯嗎？過程中的每個細節真的重要嗎？如果重來一次真的可以復制嗎？所以問題來了，茅臺酒當你第一次聞的時候真覺得香嗎？比特幣真的值錢嗎？

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下圖是今年上半年最火的網劇，你更愿意相信哪個結局？

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下面的投資感悟即將開始

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投資生涯中的三個跳躍性

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一、一級市場公司的估值變化是跳躍性的

一級市場的投資跟二級市場的本質區別是：前者是間斷跳躍的，后者是連續的。

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先放一個茅臺的股價圖，雖然在過去5年，股價一路飆升，但是每個時點，作為投資人你還是都有上車的機會。而且在每個波段的調整期，你還是可以回撤調整持倉成本。

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一級市場的價格圖則是另一種畫風。讓我們來回顧下字節跳動過去幾年的估值變化，看完真的不得不佩服，人家這個名字起得真好，估值也每年跟著跳動著，所以給公司起一個好名字也是成功的第一步。

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一級市場的投資人當投完一個項目，明天迎接他的只有兩個狀態，要么滿倉漲停，要么連續跌停；一旦發現一個項目發展不妙，你是沒有機會退出的，所以沒有回撤這一說。所以一級市場公司的估值變化都是跳躍性的。在一級市場一旦你投資完一個項目，要么跟著它一飛沖天，要么就認栽放棄治療。很多項目錯過了一輪，就是錯過了一生，中間沒有上車的機會。

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二、To B項目的發展是跳躍性的，這點與To C的投資策略完全不一樣。

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如果把VC投資比喻成一局德撲比賽。To B的投資策略類似于手握一對同花，而牌桌的對手也并不激進，因為激進地進攻對于To B業務的發展并沒有什么幫助。隨著對手逐漸加注，在成本不太大的情況下，你會不斷跟注，保持跟隨，每輪估值小步快跑，越到發展中期，估值增長并不明顯。當最后2張河牌翻開，你湊齊同花的時候，此時也正是企業估值報復性上漲的時候。

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To C的投資則策略完全不同。無論是企業的發展還是投資對手的下注都是爆發和激進的。企業你幾天沒跟住，DAU日活有可能從幾十萬到幾百萬，估值也會呈指數級飛躍。市場上的企業與此同時也會出現融資軍備競賽；這就好比你手握AA或者KK的起手牌，如果開始沒高舉高打，很有可能在河牌翻出時，被對方湊齊的三條徹底秒殺。

To B 企業的估值需要被A股二級市場的散戶點燃，在此之前，要努力蓄積能量，緩慢爬坡。

To C 企業的估值需要在一級市場提前被投資人想象，然后引爆。海外上市之后業績要繼續高歌猛進，否則會迅速墜落。

如果上述兩個不同類型的企業估值，被錯配的投資人引爆，那結局將是災難性的！

如果讓To B的投資人投資To C的項目，結果就是他們永遠在觀望，但始終不出手，優秀的項目直接被扼殺在搖籃。反觀，如果讓To C的投資人來投資To B的項目，很多項目的估值在一級市場被提前引爆，正如我們今天看到的很多AI公司的奇觀，估值飛上天，但是業務不落地；這就好比是一場馬拉松，在第一個1000米的時候就開始百米沖刺了，結局完全不敢想象。

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三、人生的發展進化過程也是跳躍性的，并非是連續性的。

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任何一個行業都會存在一個鄙視鏈，在這個鄙視鏈上充斥著從60分到100分的不同選手。我們看到的大多數情況是，80分的人看不起60分的人。人的進化其實是圈層的進化，到目前為止，只有兩種進化路徑：

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1、天賦+努力使你在當前的圈層到達95分，此時你足夠優秀，才有機會在人群中脫穎而出，進入下一個更高的圈層。然后繼續打怪升級，不斷超越60分、80分的人，周而復始，不斷進入更高的圈層。

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2、像“鄧文迪”一樣，找到一顆大樹，大樹有一個藤枝，抓住它，它會一步到位把你向上拉幾個圈層。這個女人不簡單，當然一旦進入了新的圈層，你還是要打怪升級。

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需要注意的是，在同一個圈層里，每個人的能力屬性是不同的；有的人屬于技能型，有人屬于社交溝通型。95分的人一定是全方位的強，技能&社交都很強。但80分的人則不一定，同樣80分的人，有人技能屬性強一些，有人社交溝通強一些，這是綜合的結果。

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所以有時我們會看到一個有趣的現象：一個高圈層60分的社交型人完全碾壓低圈層的80分的技能型人。不過絕大多數時間，他們是碰不到的，因為圈層是隔離的。這就好比單純拿一線城市的白領跟三線城市的白領比是沒有意義的，因為都有房貸都很苦。但是一旦有一天，一線城市的人決定衣錦還鄉，即使房貸還沒還清，但是把房子一賣拿到的3成首付款卻可以碾壓三線城市的小鎮青年。

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所以，在這個世界最無情的是時間。大多數人一輩子都在一個圈層里從60分到80分慢慢前行，但始終無法跳躍到下一個圈層，開始還沾沾自喜，隨著年齡的增長漸漸地對身邊的人和事情開始憤憤不平。一旦年齡超越40歲，慢慢被后浪拍死在沙灘上。生活其實沒有什么值得抱怨的，只要不服，干就行了！

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那么在VC投資TMT領域什么是95分的投資人呢？我覺得在上面我們列舉了北、上、廣、杭四個城市的信息技術類公司中，如果你有幸投中了1-2家，應該是屬于95分投資人，你的職業生涯跟同齡人一定會不同。

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最后我們再說一下，創業者跟投資人交流過程中出現的一些問題：

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（一）To B創業者融資時常犯錯誤系列

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最近見了很多項目，To B創業者經常給我舉一個例子：甲方之前上了SAP/Oracle或者國內友商的某個產品模塊，前后花了兩年沒搞出什么東西，已經投入大幾百萬甚至上千萬了。最后無意中選擇了這個創業公司的產品，1個月就上線了，價格只有幾千或者幾萬。

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上面這段論述并不具備代表性，其實破綻很多：

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1、甲方上線友商產品失敗，并非是產品的問題，很可能中間的售前咨詢、產品選型，甚至是三方實施出現了問題，把一個不合適的產品塞給了甲方，最終卻讓友商產品背鍋，這個有些以偏概全。

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2、即使不存在上述1中出現的問題，也只能說明：在這個場景中創業企業的產品的確比某些巨頭的產品更有靈活性，更具性價比，但是該產品滿足的需求是否是通用的問題，還是只是一個很niche的需求，我們依然不得而知

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3、這個事例并不能說明創業企業的產品比友商的產品領先在哪里。首先，這個世界上使用一款軟件最貴的成本應該是：搜尋到能夠完美匹配甲方真實需求的產品；也許SAP/Oracle的產品能滿足，但是匹配度不高，也或許是成本太貴。那么問題來了，甲方又怎么能在浩瀚的產品市場中找到創業者的產品呢，又或者這個世界上可能存在一個比創業公司更具性價比的產品，比如：Excel，我們依然不得而知。

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4、所以創業者永遠不要說自己的產品會比巨頭的產品好，因為場景根本不具備可比性。今天我選擇了Microsoft、Oracle、SAP、SF等產品，它至少可以給我解決我想解決的問題，只是我愿不愿意接受成本；如果不愿意，那么我就要花時間去尋找，用不確定性替代高成本；但是對于大型企業，這個時間成本是等不起的。

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5、那么創業企業在軟件市場就沒有機會了嗎？當然不是。你需要明確的告訴投資人，你要在一個相對通用的場景或者是趨勢性來臨的場景上比起傳統巨頭有優勢，然后你還需要再解答一個問題：如何讓有需求的甲方知道你，為你下單。這才是一個完美的表述。

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好的產品往往都是孤獨的。PPT好畫，好產品難做。但是市場還是要鋪的，酒香也怕巷子深。

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（二）投資人在看項目時與創業者之間存在的Gap

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觸發投資前，投資人需要搞清楚兩件事：

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1、創始人對于行業的描述和產品的需求，跟投資人腦海中的畫像是否吻合；在具體實踐中，其實很多時間都浪費在這一步。很多投資人喜歡問競品的差異，服務的邊界等等。其實創始人想講清楚真的很難。但追風口的投資人這一步是直接略去的。

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一個合格的投資人通過對行業的跟蹤，應該在1-2小時的對話中洞悉創業公司服務的邊界。上述這些是通過努力就可以完成的

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2、投資人應該花更多的精力去驗證產品，也就是在上述第一項達成共識的前提下，去看看創始人所宣稱的產品或服務是否可以達到預期的效果或是解決某個痛點。這點是需要產業資源或/專家用數據來驗證。所以，追風口的投資人這一步也直接略去，因為可能找不到合適的資源來驗證。

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所以，投資并不是一個對智力要求很高的行業，它最需要的反而是勤奮努力和產業內的專業判斷。前者慢慢固化變成了常識，后者體現了實驗的精神。

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反觀，投資最怕的是用主觀情緒判斷一個事物。因為你不是上帝，趨勢不需要你來審判，你要做好的就是跟隨。

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最后，我們總結了中國高科技領域公司的一些特點：

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1、技術宣稱優秀，不會搞訂單--永遠在一級市場坑投資人的錢

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2、會搞訂單，沒技術--A股上市，騙二級市場投資人的錢

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3、會搞訂單，有些技術--行業龍頭，大白馬

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4、技術牛逼，會搞訂單--可能不上市。。。

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歡迎大家關注，我們下個季度再見！

總結

以上是生活随笔為你收集整理的做VC投资，你看我还有机会吗？-常垒季度专栏的全部內容，希望文章能夠幫你解決所遇到的問題。

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